ДОЛГОСРОЧНАЯ ФИНАНСОВАЯ ПОЛИТИКА Е.А. Кондратьева / ИСП ФА Тема 4

Цена (стоимость) и структура капитала фирмы 2 © Е.А. Кондратьева, 2007

Вопросы 3 1. Понятие капитала и его цены (стоимости) 2. Порядок определения стоимости заемного капитала 3. Порядок определения стоимости собственного капитала 4. Структура капитала фирмы и факторы, ее определяющие. Понятие оптимальной структуры капитала. Основные теории 5. Структура капитала и рыночная стоимость предприятия © Е.А. Кондратьева, 2007

Понятие капитала и его цены (стоимости) Вопрос 1 4 © Е.А. Кондратьева, 2007

фактор производства наряду с природными и трудовыми ресурсами стоимость, авансируемая в производство с целью получения прибыли Капитал 5 © Е.А. Кондратьева, 2007

величина капитала фирмы = стоимость активов минус кредиторская задолженность Все долгосрочные источники средств Активы предприятия: основной капитал (долгосрочные активы, в том числе незавершенное строительство) оборотный капитал (все оборотные средства предприятия) Общая стоимость средств в денежной, материальной и нематериальной формах, инвестированных в формирование его активов Источники средств, используемые для финансирования активов и операций, включая краткосрочную и долгосрочную задолженность, привилегированные и обыкновенные акции (пассив баланса) Определения Сумма акционерного капитала, эмиссионного дохода и нераспределенной прибыли 6 © Е.А. Кондратьева, 2007

Цена (стоимость) капитала фирмы Совокупность затрат по привлечению различных источников в процентах к величине капитала Минимизация стоимости используемых источников Максимизация рыночной стоимости предприятия 7 © Е.А. Кондратьева, 2007

Факторы цены капитала общее состояние финансовой среды, в том числе финансовых рынков; конъюнктура товарных рынков; средняя ставка ссудного процента, сложившаяся на финансовом рынке; доступность различных источников финансирования для конкретных предприятий; уровень концентрации собственного капитала; соотношение объемов операционной и инвестиционной деятельности; рентабельность операционной деятельности предприятия; уровень операционного левереджа; степень риска осуществляемых операций; отраслевые особенности деятельности предприятия, в том числе длительность производственного и операционного циклов. 8 © Е.А. Кондратьева, 2007

Этапы определения стоимости капитала I.Идентификация основных компонентов источников формирования капитала фирмы II.Расчет цены каждого источника в отдельности III.Определение средневзвешенной цены капитала на основании удельного веса каждого компонента в общей сумме инвестированного капитала. IV.Разработка мероприятий по оптимизации структуры капитала и формированию его целевой структуры. 9 © Е.А. Кондратьева, 2007

Основные виды: собственные источники уставный капитал, фонды собственных средств, нераспределенная прибыль; заемные источники ссуды банков (долгосрочные и краткосрочные), облигационные займы; временные привлеченные средства кредиторская задолженность Для определения цены капитала наиболее важны источники: заемные средства (долгосрочные ссуды и облигационные займы); собственные средства, включающие обыкновенные и привилегированные акции и нераспределенную прибыль. На какой базе следует производить расчеты доналоговой или после налоговой? Цель управления предприятием - максимизация чистой прибыли, поэтому приходится учитывать влияние налогов. Источники формирования капитала 10 © Е.А. Кондратьева, 2007

Задолженность за товары, работы и услуги, по заработной плате и уплате налогов в расчете цены капитала не участвует. Причины: - предприятие не платит за нее проценты - она - следствие текущих операций в течение года - цена капитала рассчитывается на год (для принятия долгосрочного финансового решения) Краткосрочные ссуды банка, как правило, временно привлекаются для финансирования текущих потребностей производства в оборотных средствах и также не учитываются при расчете цены капитала. Краткосрочная кредиторская задолженность 11 © Е.А. Кондратьева, 2007

Виды стоимости капитала фирмы 1. Текущая (первоначальная) стоимость капитала фирмы – фактические затраты фирмы по формированию капитала (основывается на данных баланса) 2. Целевая стоимость капитала фирмы – прогнозируемые затраты фирмы по привлечению капитала, исходя из планируемой структуры источников финансирования (по их рыночной стоимости). 3. Предельная (маржинальная) стоимость капитала фирмы – затраты по воспроизводству сложившейся структуры капитала в новых условиях функционирования финансовых рынков. Только маржинальные затраты дают реальную оценку перспективных затрат предприятия, необходимых для составления его инвестиционного бюджета. 12 © Е.А. Кондратьева, 2007

Порядок определения стоимости заемного капитала Вопрос 2 13 © Е.А. Кондратьева, 2007

Состав и факторы стоимости заемного капитала Заемный капитал: облигации предприятия долгосрочные ссуды банка Факторы, определяющие стоимость (цену) заемного капитала: вид используемых процентных ставок (фиксированная или плавающая) разработанная схема начисления процентов и погашения долгосрочной задолженности необходимость формирования фонда погашения задолженности 14 © Е.А. Кондратьева, 2007

Цена долгосрочной ссуды банка Определяется с учетом налога на прибыль. Проценты за пользование ссудами банка включаются в себестоимость продукции, что уменьшает размер налогооблагаемой прибыли и сумму налога на прибыль, уплачиваемую предприятием. В результате увеличивается чистая прибыль предприятия. Цена долгосрочной ссуды банка (K 1 ) меньше, чем размер процентов, уплачиваемых предприятием банку К 1 = р x (1 – Т) р процентная ставка по долгосрочной ссуде банка Т ставка налога на прибыль 15 © Е.А. Кондратьева, 2007

В России формула применима, если величина процентов по ссуде не превышает учетной ставки Банка России, увеличенной на 3%. Согласно Положению о составе затрат проценты по долгосрочным ссудам банка включаются в себестоимость предприятия только в таком размере. Если процентная ставка по ссуде превышает установленный размер, цена источника увеличивается на размер этого превышения ( р 2 ): р 2 = р 1 – (р цб + 3%) р 1 процентная ставка коммерческого банка р цб - учетная ставка Банка России Цена долгосрочной ссуды банка в России 16 © Е.А. Кондратьева, 2007

Цена облигационного займа Стоимость облигационного займа (К 2 ) соответствует величине процентов, уплачиваемых держателям облигаций, т.е. ее доходности (r) 17 © Е.А. Кондратьева, 2007

Общая доходность облигации Показатель общей доходности купонной облигации без права досрочного погашения (доходности к погашению) = отношение среднегодового дохода к средней цене ее приобретения: К 2 = r = [D + (M - P) : n] : [(М + Р) : 2] D купонный (годовой) процентный доход; М номинальная или нарицательная стоимость облигаций; Р текущая (рыночная) цена облигации; n срок погашения облигации 18 © Е.А. Кондратьева, 2007

Текущая доходность облигации Если такой расчет затруднен, используется показатель текущей доходности облигации: Выплаты процентов по облигациям подлежат налогообложению - налоговая корректировка по ним не производится. К 2 = r = (M x p) : P р - купонная ставка, % 19 © Е.А. Кондратьева, 2007

Вопрос 3 Порядок определения стоимости собственного капитала 20 © Е.А. Кондратьева, 2007

Собственный капитал предприятия Основные элементы: Акции Обыкновенные Привилегированные Нераспределенная прибыль. 21 © Е.А. Кондратьева, 2007

Привилегированные акции Стоимость привилегированных акций определяют по уровню дивидендов, выплачиваемых акционерам (К 3 ): Дивиденды по акциям также облагаются налогом, поэтому налоговая корректировка по ним не производится. К 3 = Д : Р Д годовой дивиденд по акциям; Р текущая рыночная цена акции (без затрат на размещение) 22 © Е.А. Кондратьева, 2007

Обыкновенные акции Цену акционерного капитала (обыкновенных акций) ( К 4 ) нельзя определить точно: размер дивидендов заранее не известен и зависит от результатов работы предприятия. Принимается равной требуемой норме прибыли инвестора на обыкновенную акцию. Используют три метода расчета: Модель Уильяма Шарпа: оценка доходности финансовых активов (САРМ - capital asset pricing model) Модель Гордона: дисконтированный денежный поток Доходность облигаций фирмы плюс премия за риск Рекомендуется применять все методы одновременно, а затем выбрать наиболее достоверный. Если результаты их применения сильно различаются, необходимо провести дополнительный анализ. 23 © Е.А. Кондратьева, 2007

Модель оценки доходности финансовых активов САРМ Три этапа: 1. Определение безрисковой доходности ( r f ), прежде всего доходности по государственным ценным бумагам. 2. Определение премии за риск ( r m – r f ). Рассчитывается на основе фактической доходности. 3. Определение бета-коэффициента (ß I ) фирмы. Показывает меру изменчивости акций фирмы относительно средней цены аналогичных акций, обращающихся на рынке (рассчитывается с помощью системы уравнений, характеризующих прошлую доходность акций данной фирмы и акций, обращающихся на рынке). К 4 = r f +( r m – r f ) Уильям ШАРП Нобелевская премия по экономике © Е.А. Кондратьева, 2007

Расчет цены акционерного капитала по САРМ К 4 = r f + ß i (r m – r f ) r f безрисковая доходность (рекомендуется использовать процент по долгосрочным казначейским обязательствам со сроком погашения 20 лет); r m требуемая доходность портфеля, или ожидаемый рыночный доход; ß I коэффициент i-ой акции фирмы (r m – r f ) рыночная премия за риск ß i (r m – r f ) премия за риск владения i-ой акцией ß - коэффициент показатель систематического (не диверсифицированного) риска, отражает уровень изменчивости конкретной ценной бумаги по отношению к усредненной и является критерием дохода на акцию по сравнению со средним доходом на рынке ценных бумаг 25 © Е.А. Кондратьева, 2007

Общие стандарты для значений ß – коэффициента Значение ß – коэффициента Размер риска 0 Доход от ценной бумаги не зависит от риска (безрисковая ценная бумага казначейский вексель) 0,5 Ценная бумага реагирует в половину стоимости на изменение риска ценных бумаг 1,0 Ценная бумага реагирует полностью на изменение рынка ценных бумаг (средний риск) 2,0 Ценная бумага вдвойне реагирует на изменение рынка ценных бумаг 26 © Е.А. Кондратьева, 2007

Премия за риск превышение доходности акций предприятия над доходностью его облигаций. Определяется двумя методами : на основе аналитического обзора Среднее значение премии за риск = 2-4%, около 3,6% для любой компаний. При низких процентных ставках повышается до 6%, при высоких процентных ставках снижается до 3%. дисконтирование денежного потока. Определяют требуемую рыночную доходность акций предприятия и превышение ее над доходностью средних облигаций предприятия. © Е.А. Кондратьева, Расчет цены акционерного капитала по САРМ

Стоимость обыкновенных акций определяется как текущая стоимость будущих дивидендных выплат. Способ выплаты дивидендов определяет стоимость капитала. 1. При выплате дивидендов в виде фиксированных платежей текущая цена акций: Р 0 = Д : r Р 0 рыночная стоимость акции; Д дивиденды; r требуемая доходность. Модель Гордона: расчет дисконтированного денежного потока 28 © Е.А. Кондратьева, 2007

2. Если доходность акции будет расти постоянными темпами, для оценки ожидаемой доходности используют формулу: Р 0 = [ Д 0 (1+g):(r-g) ] = Д t : (r-g) Д 0 последние выплаченные дивиденды; R требуемая доходность акции, учитывающая риск; g темпы роста дивидендов (принимаются постоянными); Д t ожидаемые дивиденды прогнозного периода 29 © Е.А. Кондратьева, 2007 Модель Гордона: расчет дисконтированного денежного потока

Упрощенная формула для расчета цены обыкновенных акций Стоимость новой обыкновенной акции превышает стоимость функционирующих акций на величину затрат на эмиссию и размещение выпуска, включающего расходы на печать, комиссионные сборы и др. Цена новой обыкновенной акции: К 5 = r = (Д t : [Р 0 х (1 – f)] + g f стоимость размещения займа, % 30 © Е.А. Кондратьева, 2007

Недостатки модели Модель Гордона имеет ограничения в применении: она может использоваться только компанией, выплачивающей дивиденды. Кроме того, достаточно сложно правильно определить темпы роста дивидендов в перспективе. 31 © Е.А. Кондратьева, 2007

Цена нераспределенной прибыли Другой источник собственного капитала нераспределенная прибыль = чистый доход предприятия после : налогообложения, выплаты дивидендов по привилегированным акциям, процентов по облигациям. принадлежит владельцам обыкновенных акций, форма компенсации за предоставление капитала фирме, используется либо на реинвестирование, либо на выплату дивидендов. Реинвестируя, акционеры вкладывают прибыль в рыночные активы = приобретение новых акций предприятия. Ожидаемые доходы акционеров не должны быть ниже доходов от инвестиций в другие рыночные активы с той же степенью риска. Цена нераспределенной прибыли ожидаемая доходность обыкновенных акций предприятия и определяется теми же методами, что и цена обыкновенных акций. 32 © Е.А. Кондратьева, 2007

Общая цена (стоимость) капитала Weighted Average Cost of Capital (WACC) Среднее значение цен каждого источника в общей сумме: n W = Σ К i d i t=1 W общая цена капитала К i стоимость i-го источника средств d i удельный вес i-го источника в общей сумме Экономический смысл показателя: предприятие может принимать любые решения, в том числе и инвестиционного характера, если уровень их рентабельности не ниже текущего значения показателя средневзвешенной цены капитала. 33 © Е.А. Кондратьева, 2007

Цена источников формирования капитала Цена источников и структура капитала постоянно меняются. Внутренний фактор: расширение объема новых инвестиций за счет собственных или привлеченных средств. Первый источник более дешевый, но ограничен в размерах. Второй не ограничен, но его цена зависит от структуры авансированного капитала. Внешний фактор: изменение процентных ставок на финансовом рынке приводит к изменению цены отдельных источников. 34 © Е.А. Кондратьева, 2007

Четвертый вопрос темы. Структура капитала фирмы и факторы, ее определяющие. Понятие оптимальной структуры капитала. Основные теории Вопрос 4 35 © Е.А. Кондратьева, 2007

Соотношение собственных и заемных средств долгосрочного характера Управление структурой капитала: создание смешанной структуры капитала оптимальное соотношение собственных и заемных источников (минимизация общих капитальных затрат и максимизация рыночной стоимости предприятия) Решение использовать или не использовать заемные средства в качестве дополнительного источника финансирования обусловливает возникновение двух видов риска – производственного и финансового. Структура капитала 36 © Е.А. Кондратьева, 2007

Оптимальная структура капитала структура капитала, которая устанавливает равновесие между риском и доходом и тем самым повышает рыночную стоимость предприятия при одновременном снижении стоимости источников финансирования его деятельности

Оптимальная структура капитала Правила формирования структуры капитала: 1. Если экономическая рентабельность активов выше ставки процентов за кредит, целесообразно использовать заемные источники финансирования (расчет финансового рычага). 2. При высоком удельном весе в составе затрат предприятия постоянных издержек дополнительное заемное финансирование может привести к отрицательному эффекту операционного рычага. 3. При формировании структуры капитала целесообразно наращивать долю собственного капитала, создавая определенный резерв ликвидности.

Факторы, оказывающие влияние на формирование оптимальной структуры капитала Отраслевые особенности операционной деятельности предприятия, определяющие структуру его активов и степень их ликвидности Темпы роста предприятия Уровень рентабельности операционной деятельности Уровень налогообложения прибыли Цена источников формирования капитала Конъюнктура финансового рынка Финансовая гибкость руководства предприятия Отношение собственников и кредиторов к предприятию 39

Основные теории структуры капитала 1. Традиционный подход. 2. Теории Ф. Модильяни и М.Миллера. 3. Компромиссные модели. 40 © Е.А. Кондратьева, 2007

1. Традиционный подход Были определены понятия финансовой зависимости фирмы и эффект финансового рычага. Рыночная стоимость предприятия находится в прямой зависимости от структуры капитала. При изменении структуры капитала цена источников меняется. В краткосрочном периоде увеличение доли заемного капитала в общем объеме источников не оказывает существенного влияния на рост цены собственных источников. С ростом доли заемных средств цена собственного капитала начинает увеличиваться, цена заемного капитала сначала остается неизменной, а потом также начинает возрастать. Существует оптимальная структура капитала, при которой средневзвешенная цена капитала имеет минимальное значение, а цена предприятия будет максимальной. Главным является приращение прибыли на собственный капитал, что будет обеспечивать рост рыночной стоимости предприятия. 41 © Е.А. Кондратьева, 2007

2. Теория структуры капитала Ф. Модильяни и М. Миллера, 1958 Для анализа были взяты две фирмы: L фирма использует заемный капитал и финансово зависима U фирма не привлекает заемных источников и финансово независима Условные ограничения: наличие эффективных и совершенных рынков отсутствие комиссионных брокерам одинаковые процентные ставки для всех инвесторов (физических и юридических лиц) бесплатность и доступность информации делимость ценных бумаг полное отсутствие налогов одинаковый уровень производственного риска для всех фирм одинаковое ожидание величины и рисковости будущих доходов инвесторов; безрисковая процентная ставка по займам 6 ессрочный характер потоков денежных средств, т.е. темпы прироста равны нулю, а доходы имеют постоянную величину вся прибыль фирм идет на выплату дивидендов 42 © Е.А. Кондратьева, 2007 Франко Модильяни, Нобелевская премия по экономике, 1985 Мертон Миллер Нобелевская премия по экономике, 1990

Ф. Модильяни и М. Миллер 1. При отсутствии налогов стоимость фирмы не зависит от способа ее финансирования, а определяется путем капитализации ее чистой операционной прибыли (по ставке, соответствующей классу риска фирмы). 2. Цена акционерного капитала финансово зависимой фирмы равна цене акционерного капитала финансово независимой фирмы плюс премия за риск. 43 © Е.А. Кондратьева, 2007

Увеличение доли заемных источников в структуре капитала не увеличивает стоимость фирмы, так как выгода от более дешевого заемного капитала уравновешивается увеличением цены её акционерного капитала в связи с увеличением степени риска. Модильяни Миллер: при отсутствии налогов цена капитала, а также стоимость самой фирмы не зависят от структуры источников капитала. Доказательства: практика арбитражных операций (одновременная покупка и продажа одинаковых активов по разным ценам на фондовом рынке): инвесторы будут продавать акции дорогой фирмы и покупать акции дешевой фирмы произойдет выравнивание рыночной стоимости этих фирм за счет роста цен на акции одной фирмы из-за увеличения на них спроса и снижения цен на акции другой фирмы из-за падения спроса на них. Таким образом, рынок ценных бумаг определяет стоимость активов. (Теория идеальных финансовых рынков - по А.Смиту). 44 Ф. Модильяни и М. Миллер © Е.А. Кондратьева, 2007

Модильяни – Миллер, 1963 В результате критики оппонентов в анализ было включено влияние налога на прибыль на стоимость капитала фирмы. Уточненная теория структуры капитала: 1. Стоимость фирмы с заемными средствами равна сумме стоимости финансово независимой фирмы и эффекта финансового левереджа: V l = V u + T x D T – ставка налога на прибыль D – рыночная цена заемного капитала При этом: V u = EBIT (1 – Т) : K su K su – цена акционерного капитала финансово независимой фирмы EBIT – чистая операционная прибыль до выплаты налогов и процентов 45 © Е.А. Кондратьева, 2007

Стоимость фирмы достигает максимума при 100% заемного капитала. При отсутствии заемного капитала стоимость фирмы равна рыночной цене акционерного капитала. 2. Цена собственного капитала фирмы, использующей заемные источники, равна цене собственного капитала финансово независимой фирмы и премии за риск, скорректированной с учетом налогообложения прибыли предприятия. Рост доли заемных средств в структуре капитала приводит к снижению стоимости привлеченного капитала и увеличивает стоимость фирмы с повышением уровня финансового левереджа. 46 Модильяни – Миллер, 1963 © Е.А. Кондратьева, 2007

Новая модель, отражающая влияние заемного финансирования на стоимость фирмы с учетом налогов на физических и юридических лиц. Стоимость финансово независимой фирмы: V u = EBIT (1 – Т) (1 – Т s ) : K su При этом стоимость фирмы со смешанными источниками финансирования определяется : V l = V u + {1 –[(1–T) (1–T d )} x D Т s - налог на личный доход от владения акциями T d - налог на личный доход от предоставления займов 47 Мертон Миллер, 1976 © Е.А. Кондратьева, 2007

Главный вывод: учет налогов на личные доходы уменьшает выгоду от привлечения заемных источников: введение налогов снижает доход, остающийся в распоряжении инвесторов, и стоимость фирмы уменьшается. 48 © Е.А. Кондратьева, 2007 Мертон Миллер, 1976

Недостатки теорий Модильяни Миллера Главный недостаток - несоответствие большинства теоретических допущений реальной ситуации: не учитываются брокерские затраты и затраты, связанные с финансовыми затруднениями, агентские издержки и др. не реалистичен вывод о 100% использовании заемного капитала с целью максимизации стоимости фирмы. 49 © Е.А. Кондратьева, 2007

3. Компромиссные модели ( е гг.) Оптимальная структура капитала фирмы существует, но у каждого предприятия она своя: это структура, при которой фирма несет минимально возможные издержки по формированию источников финансирования, получая максимально возможный доход от вложения капитала. Компромиссные модели учитывают ряд недостатков предыдущей модели: V l = V u + T D – PV f – PV a где PV f - приведенная стоимость ожидаемых затрат, связанных с финансовыми затруднениями; PV a - приведенная стоимость ожидаемых затрат, связанных с агентскими отношениями 50 © Е.А. Кондратьева, 2007

1.Затраты, связанные с финансовыми затруднениями - дополнительные затраты предприятия при возникновении угрозы его банкротства: прямые затраты - вследствие порчи имущества, оплаты правовых услуг, административных расходов и др. косвенные затраты - на обеспечение специальных управленческих решений, связанных с финансовыми трудностями, действиями потребителей, поставщиков материалов и других контрагентов. Достигают иногда 20% стоимости фирмы. Вывод: финансовые затруднения повышают цену капитала за счет увеличения ожидаемой доходности акционерного капитала и уменьшают стоимость фирмы. 51 © Е.А. Кондратьева, 2007 Финансовые затруднения

2. Агентские затраты - расходы по обеспечению управления предприятием и контроля за его эффективностью. Противоречия между интересами акционеров и владельцами облигаций могут наложить ограничения на управляющих. Возникают дополнительные расходы по контролю за их соблюдением. Увеличивается цена заемного капитала и уменьшается цена акционерного капитала, что снижает эффективность привлечения заемных средств. 52 © Е.А. Кондратьева, 2007 Агентские затраты

Компромиссные модели - компромисс между получением экономии за счет налогов в результате привлечения заемных средств и увеличением затрат, связанных с потенциальными финансовыми трудностями и агентскими расходами, вызванными ростом доли заемного капитала в общей структуре капитала. 53 © Е.А. Кондратьева, 2007 Оптимальная структура капитала

Могут использоваться при принятии решения о целесообразности привлечения заемных средств. Позволяют сопоставить затраты, связанные с финансовыми затруднениями и агентскими расходами, с суммой экономии средств на налогах, возникающей в результате привлечения заемных средств. 54 Компромиссные модели © Е.А. Кондратьева, 2007 Преимущества компромиссных моделей

При использовании компромиссных моделей учитываются: 1. Величина материальных и нематериальных активов. Предприятия со значительными материальными активами имеют больше возможностей привлекать заемные средства, чем предприятия с преобладанием нематериальных активов. Причина: величина затрат на преодоление финансовых затруднений зависит не от вероятности их наступления, но от возможного ущерба, который определяется формой активов предприятия (нематериальные активы обесцениваются быстрее, чем материальные). 2. Размер ставки налогообложения. Предприятия с высокой налоговой ставкой имеют больший размер экономии при использовании заемного капитала, чем предприятия с небольшой ставкой, поэтому они могут привлекать больше заемных средств. 55 Учитываемые параметры © Е.А. Кондратьева, 2007

На основе исследования практики формирования структуры капитала сделал вывод о том, что предприятия предпочитают финансировать свою деятельность преимущественно за счет нераспределенной прибыли и акционерного капитала. В случае нехватки средств для финансирования новых проектов предприятия, в первую очередь, прибегают к займам и выпуску конвертируемых долговых обязательств, не выпуская новых обыкновенных акций. Источники собственного капитала Г. Дональдсон разделил на две неравнозначные части: нераспределенную прибыль и новые обыкновенные акции, что противоречит компромиссным моделям. 56 Наблюдения Грега Дональдсона © Е.А. Кондратьева, 2007

Этот резервный потенциал может использоваться дополнительно для привлечения заемных средств в случае крайней необходимости. 57 Теория асимметричной информации структуры капитала Профессор Стюард Майерс © Е.А. Кондратьева, 2007 Менеджеры лучше осведомлены о реальном состоянии дел и перспективах развития предприятия, чем его акционеры и другие инвесторы. На практике эта теория реализуется путем ограничения выпуска новых обыкновенных акций по пониженным ценам и сохранения резервного заемного потенциала предприятия за счет высокой доли акционерного капитала и низкого уровня задолженности.

Вопрос 5 Структура капитала и рыночная стоимость предприятия 58 © Е.А. Кондратьева, 2007

Рыночная стоимость предприятия зависит от влияния двух факторов: величины чистой прибыли и средневзвешенной цены капитала. Вспомним: Чистая прибыль – общая сумма средств, затраченных на обслуживание собственного и заемного капитала. Источник затрат: прибыль предприятия до выплаты процентов и налогов, уменьшенная на сумму налога на прибыль и другие обязательные отчисления от прибыли. Прибыль предприятия сначала направляется на выплату процентов за пользование заемными средствами, затем на выплату дивидендов держателям акций предприятия. Оставшаяся часть нераспределенной прибыли используется на финансирование инвестиционных проектов, т.е. на реинвестирование. Чтобы рыночная стоимость предприятия была максимальной, величина чистой прибыли должна быть наибольшей, а средневзвешенная цена капитала наименьшей. 59 © Е.А. Кондратьева, 2007

Рыночная стоимость предприятия где EBIT (1 – T ) – чистая прибыль предприятия после уплаты налогов, но до уплаты процентов; W – средневзвешенная цена капитала 60 Структура капитала оказывает прямое воздействие на рыночную стоимость предприятия (V). V = EBIT (1 – T ) : W, © Е.А. Кондратьева, 2007

1. Минимизация средневзвешенной цены капитала достигается путем оптимизации структуры источников его формирования на базе использования различных моделей. 2. Важен учет эффекта финансового рычага, определяющий уровень допустимого финансового риска для предприятия. 3. Главная цель формирования рациональной структуры источников средств предприятия - установление такого соотношения между собственными и заемными средствами, при котором стоимость акции предприятия будет наибольшей. 4. Если удельный вес заемных средств в структуре капитала велик, увеличивается и степень финансового риска. 5. Если предприятие пользуется только собственными средствами, уровень их рентабельности не позволяет выплачивать акционерам высокие дивиденды, что снижает цену акций и рыночную стоимость самого предприятия. 61 © Е.А. Кондратьева, 2007 Выводы: