Эффект девальвации рубля для экономики в кризисах , и гг. Алексей Голубович, Сергей Фундобный, Александр Орлов Ноябрь 2015 г.

По глубине девальвации период гг. занимает промежуточное положение между девальвациями в кризисах и гг. 2 Но из-за финансовых санкций стран Запада и изменения отношения ЦБ РФ к регулированию обменного курса, в гг. рубль намного быстрее отреагировал на изменение конъюнктуры нефтяного рынка, чем в и гг. С точки зрения реального эффективного обменного курса (REER) девальвация гг. была слишком непродолжительной (менее 24 мес.) и недостаточно глубокой (менее 20% в пике) для того, чтобы запустить процесс импортозамещения в широком масштабе. Источники: Банк международных расчетов (BIS), Arbat Capital

Девальвация гг. отличается от девальваций гг. и гг. иной траекторией движения нефтяных цен после обвала 3 Девальвация гг., как и девальвации и гг. стала следствием кратного (более чем 50%) падения цен на нефть на мировом рынке. Однако и в гг., и в гг. цены на нефть достаточно быстро разворачивались и начинали двигаться вверх. В гг. «дно» по ценам на нефть было достигнуто в дек-98 (через 13 мес.), а в гг. – в дек-08 (через 5 мес.) Сейчас же, спустя 16 мес. после начала кризиса, цены на нефть «рисуют» новые минимумы (по средней за мес. цене). Источники: Bloomberg, Arbat Capital

В и гг. за резким ослаблением рубля следовал мощный рост промышленного производства в течение 4-6 кварталов 4 Однако если в гг. на преодоление последствий кризиса потребовалось порядка 9-12 мес., спустя которые уровень производства во многих обрабатывающих отраслях промышленности превышал (и иногда очень существенно) докризисные максимумы, то после спада гг. докризисные максимумы были достигнуты только через 2 года. Отчасти такое различие можно объяснить эффектом «низкой базы» 1998 г., отчасти тем фактом, что падение промышленного производства в гг. носило более глубокий характер. Источники: Росстат, ВШЭ, Arbat Capital

Добывающая промышленность в кризис всегда была стабилизатором, тогда как обрабатывающая – реагировала сильнее всего 5 Благодаря значительной экспортной составляющей, добывающий сегмент российской промышленности в периоды кризисов всегда чувствовал себя намного лучше, нежели отрасли обрабатывающей промышленности, поскольку девальвация рубля во многом компенсировала ухудшение конъюнктуры на внешних рынках с точки зрения производственных издержек в твердой валюте. Источники: Росстат, ВШЭ, Arbat Capital Динамика промышленного производства в укрупненных разделах промышленности

Девальвация гг. пока не привела к росту промышленного производства в РФ, особенно в обрабатывающих отраслях. Почему? 6 Сложно выделить влияние девальвации на промышленное производство в чистом виде, поскольку в двух прошлых завершенных эпизодах девальвации восстановление промышленного производства происходило на фоне другого очень важного фактора – роста цен на нефть. Сейчас же поддержка в виде растущих нефтяных цен отсутствует. Поэтому отсутствие значимого роста промышленного производства после девальвации в гг. во многих вроде бы ориентированных на внутреннее потребление отраслях промышленности на фоне сильного сокращения потребительского импорта свидетельствует в пользу того, что сама по себе девальвация рубля не является достаточным фактором для запуска процесса роста промышленного производства. С другой стороны, позитивное влияние эффекта девальвации рубля на промышленность в гг. может быть выражено в более низких темпах спада производства по сравнению с двумя предыдущими кризисами. Соответственно, темпы восстановления в промышленности на этот раз также будут существенно менее впечатляющими, нежели в 1999 г. и 2009 г., по крайней мере, при отсутствии дополнительных факторов роста (например, роста цен на нефть). Спад промышленного производства в кризис гг. носит более мягкий характер (спад в минимальной точке составил 5.5%* г/г), нежели в кризисы (-15%* г/г в минимальной отметке) и (-18.3%* г/г в минимальной отметке) гг. Соответственно, имеет место эффект относительно «высокой базы». При этом относительно неплохая динамика совокупного индекса промышленного производства обеспечивается преимущественно за счет добывающих отраслей с высокой долей экспортных продаж за твердую валюту. * Данные Росстата, графики выше построены на основе сезонно-сглаженных индексов ВШЭ

Выпуск в сельском хозяйстве в меньшей степени реагирует на девальвацию рубля, нежели промышленное производство 7 Источники: Росстат, ВШЭ, Arbat Capital

Динамика импорта похожа во всех трех эпизодах девальвации, хотя глубина ослабления рубля в них была различной 8 Если опираться на опыт и гг., то импорт в целом, видимо, сейчас уже близок к своему «дну» (-40% от уровня лета 2014 г.), хотя по отдельным видам товаров снижение может продолжиться (наиболее вероятно, что в товарах длительного пользования – автомобилях, бытовой технике, мебели). Источники: ФТС, ВШЭ, Arbat Capital

Что нужно делать, чтобы не упустить возможности, которые дает девальвация национальной валюты? 9 Избегать чрезмерного укрепления рубля относительно цен на нефть. В таких ситуациях, как сейчас, когда рубль относительно нефти переоценен примерно на 10%, необходимы немедленные обратные интервенции ЦБ (покупка долларов для пополнения международных резервов). Реализовать комплекс мер, нацеленных на сдерживание роста издержек промышленных предприятий. Два наиболее действенных инструмента здесь – это ограничение роста тарифов естественных монополий и налоговые льготы, особенно в части расходов, связанных с оплатой труда. Стимулировать инвестиции в основной капитал (помимо налогов - ускоренной амортизации), в т.ч.с использованием иностранного капитала и иностранного оборудования. Здесь можно использовать такие механизмы, как дотирование процентных ставок, обнуление импортные пошлины на оборудование, обнуление ставки на выплату дивидендов иностранным инвесторам (при условии, что выплата осуществляется из прибыли и у предприятия отсутствуют задолженности по налогам и иным обязательным платежам).

Приложение 1. Промышленное производство в отдельных отраслях 10

Приложение 1 а. Промышленное производство в пищевой промышленности 11 Источники: Росстат, ВШЭ, Arbat Capital

Приложение 1 б. Промышленное производство в легкой промышленности 12 Источники: Росстат, ВШЭ, Arbat Capital

Приложение 1 в. Промышленное производство в промышленности стройматериалов 13 Источники: Росстат, ВШЭ, Arbat Capital

Приложение 1 г. Промышленное производство в химической промышленности 14 Источники: Росстат, ВШЭ, Arbat Capital * Без учета нефтепереработки

Приложение 1 д. Промышленное производство в деревообрабатывающей и целлюлозно-бумажной промышленности 15 Источники: Росстат, ВШЭ, Arbat Capital

Приложение 1 е. Промышленное производство в машиностроении и металлообработке 16 Источники: Росстат, ВШЭ, Arbat Capital

Приложение 2. Импорт отдельных видов товарных групп 17

Приложение 2 а. Импорт машин и оборудования 18 Источники: ФТС, ВШЭ, Arbat Capital * Без учета легковых автомобилей

Приложение 2 б. Импорт черных металлов 19 Источники: ФТС, ВШЭ, Arbat Capital

Приложение 2 в. Импорт стальных труб 20 Источники: ФТС, ВШЭ, Arbat Capital

Приложение 2 г. Импорт легковых автомобилей 21 Источники: ФТС, ВШЭ, Arbat Capital

Приложение 2 д. Импорт лекарственных средств 22 Источники: ФТС, ВШЭ, Arbat Capital

Приложение 2 е. Импорт мяса 23 Источники: ФТС, ВШЭ, Arbat Capital

Приложение 2 ж. Импорт алкогольных и безалкогольных напитков 24 Источники: ФТС, ВШЭ, Arbat Capital

Примечания 25 Несколько общих замечаний по презентации: 1)Все графики в презентации построены на основе индексов интенсивности промышленного производства, которые рассчитывает ВШЭ ( Это те же самые индексы промышленного производства (основанные на объёмных показателях в тоннах, штуках и ед. продукции для материального производства), которые публикует Росстат, только качественно очищенные от влияния сезонного и календарного факторов. Соответственно, "сигнала" в них больше, а "шума" меньше, чем в оригинальных. Но крайние точки в численном выражении (например, максимальная глубина падения) из-за этого не совпадают с официальными данными Росстата. 2)Индекс промышленного производства по своей сути - это индекс физического объема, т.е. индекс, отражающей изменение объема производства в натуральном выражении при сопоставимых ценах. Собственно, Росстат дает следующее определение в своей методике: "Сводный индекс производства характеризует совокупные изменения производства всех видов продукции и отражает изменение создаваемой в процессе производства стоимости в результате изменения только физического объема производимой продукции." Таким образом, индексы производства по отраслям, точно также, как и сводный индекс по стране в целом, отражает динамику в натуральном выражении. Не в рублях и не в долларах. И это соответствует общемировой практике расчета данного показателя. 3)Выбор моментов точки отсчёта - T0 (начало кризиса), от которых отсчитывается динамика - момент очень тонкий и дискуссионный. Нами выбраны (субъективно) ноябрь-1997, июль-2008 и июль С точки зрения объективности показателя, к которому следует привязываться: к динамике нефти, к динамике рубля, к динамике ВВП и динамике промышленного производства и т.д., в качестве «якоря» для России выбрана динамика цен на нефть, т.к. наш ВВП и промышленное производство сильно зависят от этого параметра.