Модернизация российской экономики Май 2007 г. Deutsche UFG Ярослав Лисоволик Все цены приведены по состоянию на закрытие предыдущей торговой сессии, если не указано иное. Цены местных торговых площадок почерпнуты из данных Reuters, Bloomberg и других поставщиков информации. Источник данных по компаниям – Deutsche Bank и сами компании. Deutsche Bank находится в деловых отношениях и стремится к установлению таковых с компаниями, деятельность которых освещается в настоящих аналитических обзорах. В связи с этим инвесторы должны осознавать возможность конфликта интересов, который может повлиять на объективность настоящего обзора. Таким образом, при принятии того или иного инвестиционного решения инвесторы должны руководствоваться комплексом факторов, а не только настоящим обзором. Клиенты Deutsche Bank Securities Inc. (DBSI) на территории США имеют возможность бесплатного получения аналитических материалов по некоторым компаниям, подготовленных независимыми организациями. Этой услугой клиенты банка могут воспользоваться на сайте ( а также позвонив по телефону ( ) и оставив заявку на получение интересующих их материалов, подготовленных независимыми аналитиками. СВЕДЕНИЯ О РАСКРЫТИИ ИНФОРМАЦИИ И ЗАВЕРЕНИЕ АНАЛИТИКОВ УКАЗАНЫ В ПРИЛОЖЕНИИ 1

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 2 Темпы роста инвестиций превысили темпы роста потребления Минувший год стал самым успешным для России в макроэкономической сфере. Новая парадигма: для модернизации экономики разрабатывается новая модель развития Deutsche UFG Инвестиции в основной капитал и строительство, изм. за год Источник:Росстат

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 3 Источники роста инвестиций в основной капитал Доля нераспределенной прибыли в показателе инвестиций в основной капитал сокращается. Возрождение реального сектора нашло отклик у банков Ощутимый вклад вносят IPO Deutsche UFG

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 4 Прямые иностранные инвестиции: новые рекорды В 2006 г. ПИИ составили $28.7 млрд (около 3% ВВП)… …что значительно превышает уровень 1990-х гг., когда объем ПИИ не достигал и 1% ВВП Deutsche UFG Прямые иностранные инвестиции по отраслям, 2006 г. Добыча полезных ископаемых 34% Обрабат. производства 19% Недвижимость 23% Прочее 7% Торговля и услуги 6% Финансовые услуги 11% Источник: Росстат Прямые иностранные инвестиции, прогноз F2008F $ млрд Источник:ЦБР, Deutsche UFG

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 5 Трудовые ресурсы, капитал и производительность – три кита роста экономики России Труд: миграция принципиально важна, несмотря на опасения в области безопасности Капитал: острая необходимость в модернизации основных средств Инновации – меры по обеспечению авторских прав способствуют развитию инноваций Deutsche UFG

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 6 Расширение рынка труда в большой степени зависит от иммигрантов Удручающая демографическая ситуация Прогноз рынка труда : –До 2008 г. – рост на 0.5% год… –В последующее десятилетие – сокращение на 0.8% в год Deutsche UFG Чистая миграция и рост населения, тыс. чел. -1,200 -1, Тыс. в год Чистый приток мигрантовРост населения Источник: Росстат

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 7 Основные фонды: острая нехватка инвестиций Deutsche UFG Доля нового оборудования в промышленности, % Всего пром-ть Электроэнергетика Топливная пром-ть Черная металлургия Цветная металлургия Химическая и нефтехимическая промышленность Машиностроение и металлургия Лесная, деревообрабат. и целлюлозно-бумажн. пром-ть Пр-во строит. материалов Легкая пром-ть Пищевая пром-ть Источник: Росстат Сроки эксплуатации основных фондов в России, % Менее 5 лет лет лет лет Более 20 лет Средний срок эксплуатации Источник: Росстат

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 8 Загрузка мощностей: палка о двух концах Инфраструктурные ограничения всё больше дают о себе знать В связи с чем настало время повышать производительность факторов производства Deutsche UFG Загрузка мощностей в российской промышленности, % 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% Источник: «Российский экономический барометр»

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 9 Задел девальвации исчерпан К 2006 г. девальвационный резерв, образовавшийся после кризиса 1998 г., был полностью исчерпан… …что породило опасения по поводу негативных последствий дальнейшего укрепления рубля на экономический рост Deutsche UFG Индекс реального обменного курса рубля (1997 г.=100) Источник:ЦБР, Deutsche UFG

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 10 Рост производительности труда как ответ на укрепление рубля Производительность труда выше в секторах, конкурирующих с импортом (пример – легкая промышленность) Укрепление рубля и либерализация торговли способствуют росту производительности труда Deutsche UFG Рост производительности труда и реальной зарплаты по секторам, 2006 г. Пр-во и распределение электроэнергии, газа и воды Транспорт. машиностроение Машиностроение Металлургия Химическая пром-ть Легкая пром-ть Пищевая пром-ть Добыча топливного сырья Среднее Рост производительности труда, % Рост реальной зарплаты, % 45 o Источник: МЭРТ

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 11 Азиатская модель России Цель удвоения ВВП, обозначенная президентом Путиным как приоритетная, уже ставилась в Японии (1950-е гг.), Корее (1960-е гг.) и Китае (в настоящее время) Промышленная политика: в августе Путин прямо сослался на опыт Южной Кореи, поднимавшей судостроение в 1960-х гг., в качестве модели для подражания Особые экономические зоны Поддержка государством мер по развитию инвестиций: Инвестиционный фонд, федеральные инвестиционные программы, Венчурный фонд, специальные экономические зоны, приоритетные национальные проекты, бюджетное финансирование инвестиционных программ по секторам Deutsche UFG

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 12 Russias anomalies have Asian roots? According to one Korean scholar, tax inspections were used to discipline firms which did not cooperate with government economic policies. Such audits were usually very time-consuming, sometimes lasting as long as 6 months. Korean firms came to see these investigations as near lethal punishment…. Koreas leader Park Chung Hee: for such poor people like the Koreans, on the verge of near starvation, economics takes precedence over politics in their daily lives and enforcing democracy is meaningless The very same leader in the 1960s reached an understanding with the business community whereby the government would not pursue legal punishment of those complying with their payment obligations and devoting themselves fully to nation-building through industrialization The creation of national champions in strategic industries (Gazprom or the United Aircraft Corporation) – this was the hallmark of the economic development of the Asian tigers (trading companies in South Korea) Deutsche UFG

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 13 «Слишком высокая» зависимость от цен на нефть Россия по-прежнему сильно зависит от цен на нефть…...особенно с точки зрения экспорта и бюджетной выручки Влияние нефтяных цен на рост реальной экономики сдерживается высоким уровнем налогообложения нефтяного сектора Deutsche UFG Роль цен на нефть в российской экономике, 2005 г. 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% Доля ВВПДоля экспортаДоля бюджетной выручки % Оценка Всемирного банка F Источник: Росстат, Всемирный банк, Deutsche UFG

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 14 Региональное расслоение На долю Москвы приходится 20% ВВП России, а также основная часть финансовой инфраструктуры На долю 3 регионов России (из 86 субъектов Федерации) приходится почти 2/3 добычи полезных ископаемых Deutsche UFG

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 15 Неравенство в России Deutsche UFG Неравенство распределения доходов Отраслевые дисбалансы Региональные дисбалансы Разрыв между поколениями Неравенство в развитии малых предприятий и «национальных чемпионов»

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 16 Что делается для снижения дисбалансов? Национальные проекты нацелены на развитие социальной инфраструктуры и решение проблемы неравенства в распределении доходов Особые экономические зоны – основной целью является диверсификация экономики Фонд национального благосостояния – фонд будущих поколений Инвестиционный фонд – отраслевая диверсификация экономики Венчурная компания – развитие малого и среднего бизнеса в высокотехнологичных отраслях Deutsche UFG

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 17 Стабилизационный фонд – бюджетный «якорь» По состоянию на конец 2006 г. размер Стабфонда достиг 2.3 трлн руб. ($89.1 млрд) Ожидается, что к концу текущего года он превысит 4 трлн руб. … … что составит более 80% отчислений, предусмотренных бюджетом РФ на 2007 г. Deutsche UFG Стабилизационный фонд, бюджетные прогнозы ,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4, F млрд руб. Источник: Минфин, Минэкономразвития

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 18 Жесткие правила экономической политики Соблюдение экономических правил приобретает растущее значение. Политика четких правил применительно к реформам в денежной, бюджетной и структурной сферах… …как доказательство того, что успехи российской экономики определяются не только уровнем цен на нефть Deutsche UFG

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 19 Незавершенное дело Путина: административная реформа Задача удвоения ВВП остается в силе однако с 1990-х гг. удалось удвоить лишь число чиновников. Deutsche UFG Численность госчиновников, тыс ,200 1, тыс. чел. Источник: Росстат

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 20 Либеральная альтернатива – «конкурентная либерализация» Сочетание многосторонней, региональной и двусторонней либерализации для максимизации встречных торговых уступок Основной тенденцией мировой экономики является отсткпление глобализма перед лицом распространения двусторонних и региональных соглашений Ведущие страны мира (США, Австралия, Чили) активно используют стратегию «конкурентной либерализации» Deutsche UFG

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 21 Российская модель «конкурентной либерализации» Россия – слишком огромна и разнородна для регионализма… …что повышает роль глобализма в интеграции России в мировое хозяйство Конкурентная либерализация как альтернатива «промышленной политике» Конкурентная либерализация как пробный камень для экспериментов «промышленной политики» Новая парадигма в международных отношениях: вместо политизированных альянсов систематическая стратегия построения торгово-экономических альянсов Deutsche UFG

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 22 Ориентиры российской «конкурентной либерализации» Эпизоды проведения политики «конкурентной либерализации»: июль 2006 года после провала торговых переговоров с США 2006 ВТО (глобализм): вступление в организацию ожидается в 2007 году, что станет отправной точкой для создания региональных и двусторонних альянсов Региональные соглашения: слишком много неэффективных альянсов Двусторонние торговые альянсы: Сербия (единственная зона свободной торговли дальнем зарубежье), предложения от Иордании и Египта Deutsche UFG

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 23 Прогноз на 2007 г. Ключевые факторы для макроэкономики в 2007 г.: Стимулирование инвестиций: Инвестфонд, Венчурный фонд, ОЭЗ, Национальные проекты Потребительский и инвестиционный бум в российских регионах Вступление в ВТО Рационализация проведения налоговых инспекций Риски: ослабление бюджетной политики, вмешательство государства, нестабильность в СНГ Deutsche UFG

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 24 Важные сведения о раскрытии информации Дополнительная информация предоставляется по требованию Приложение 1 Чтобы получить более подробную информацию, касающуюся рекомендаций или оценок, которые были вынесены в отношении той или иной бумаги, упомянутой в настоящем обзоре, следует обратиться к одному из последних обзоров, посвященных данной компании, либо к соответствующей странице на сайте Заверение аналитика В настоящем обзоре приведены данные об акциях нескольких компаний, подготовленные группой аналитиков. Взгляды, изложенные в настоящем обзоре, в точности отражают личную точку зрения каждого нижеподписавшегося ведущего аналитика по вопросам, имеющим отношение к освещаемому им эмитенту и ценным бумагам последнего. Кроме того, нижеподписавшийся ведущий аналитик не получал и не будет получать какого-либо вознаграждения за высказанное в настоящем обзоре мнение либо вынесенную рекомендацию. Ярослав Лисоволик Deutsche UFG

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 25 Законодательно предписанное раскрытие информации Раскрытие информации в соответствии с законами и нормативными актами США Информация по отдельным компаниям раскрывается выше. В ней содержатся следующие сведения, требуемые в отношении анализируемых нами компаний, которые упоминаются в настоящем обзоре: выступление в роли финансового консультанта, управляющего или соуправляющего в случае текущей сделки; доля собственности 1% и выше; вознаграждение за определенные услуги; виды взаимоотношений с клиентом; управление/соуправление публичными размещениями ценных бумаг в предшествующие периоды; участие в совете директоров компании; исполнение функций маркет-мейкера и/или специалиста. Дополнительные требования к раскрытию информации: Право собственности и существенные конфликты интересов: DBSI запрещает аналитикам, а также подотчетным им лицам и членам их семей владеть ценными бумагами любых компаний, деятельность которых освещается данными аналитиками. Вознаграждение аналитиков: выплачиваемое аналитикам вознаграждение частично зависит от прибыльности DBSI, которая включает доходы от инвестиционно-банковской деятельности. Аналитик в качестве руководящего сотрудника или директора: в соответствии с политикой DBSI аналитикам, а также подотчетным им лицам и членам их семей запрещается являться руководящими сотрудниками, директорами, членами консультативного совета или работниками любых компаний, деятельность которых освещается данными аналитиками. Присвоение рейтингов: информация о присуждении рейтингов раскрывается выше. Таблица цен: см. выше таблицу цен, включая изменение рейтингов и прогнозов цен в предшествующие периоды. В электронном виде и в отношении группы различных компаний, анализируемых в настоящем обзоре, информация доступна на вебсайте DBSI – Deutsche UFG

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 26 Дополнительное раскрытие информации в соответствии с законами и нормативными актами других стран помимо США Ниже по странам указаны требования к раскрытию информации в дополнение к требованиям в соответствии с законами и нормативными актами США. Вознаграждение аналитиков: выплачиваемое аналитикам вознаграждение частично зависит от прибыльности Deutsche Bank AG и его аффилированных структур, которая включает доходы от инвестиционно-банковской деятельности Австралия: настоящий обзор и любой доступ к нему предназначены только для "оптовых клиентов", как они определяются австралийским "Законом о компаниях" (Corporations Act). ЕС: общее описание того, как Deutsche Bank AG выявляет и не допускает конфликты интересов в Европе, содержится в нашей обнародованной политике избежания случаев конфликта интересов при осуществлении инвестиционно-аналитической деятельности. Германия: информация, касающаяся (i) любых чистых коротких позиций, (ii) любых торговых позиций, (iii) владения пятью или более процентами акционерного капитала, представлена выше в разделе раскрытия информации по соответствующей компании. В целях предотвращения или урегулирования конфликтов интересов Deutsche Bank AG использует необходимые организационные процедуры, обеспечивающие соответствие требованиям законодательства и нормативных актов. Исполнение данных процедур обеспечивается Отделом внутреннего регулирования (Compliance-Department). Гонконг: информация по каждой компании, раскрытие которой в связи с публикацией настоящего аналитического обзора является обязательным в соответствии с законодательством Гонконга, представлена по адресу Пункт 5 раскрытия информации касается помощников соответствующего аналитика. Пункт 6 удовлетворяет требованию о раскрытии информации, касающейся финансовых интересов, в соответствии с параграфом 16.5(a) Кодекса поведения ("Кодекс") Комиссии по ценным бумагам и фьючерсам (SFC). Доля в размере 1% или более рассчитывается по состоянию на конец предыдущего месяца. Пункты 7 и 8 раскрытия информации в совокупности удовлетворяют требованию параграфа 16.5(d) Кодекса SFC о раскрытии информации об имеющихся контактах в инвестиционно-банковской среде. Япония: информация, раскрытие которой является обязательным в соответствии с требованиями фондовых бирж Японии, Японской ассоциации дилеров ценных бумаг (Japanese Securities Dealers Association) или Japanese Securities Finance Company, представлена в разделе раскрытия информации по соответствующей компании. Россия: информация, интерпретация и мнения, представленные в настоящем документе, не связаны с деятельностью и не являются деятельностью по оценке, требующей лицензирования на территории Российской Федерации. Южная Африка: Издатель: Deutsche Securities (Pty) Ltd, 3 Exchange Square, 87 Maude Street, Sandton, 2196, South Africa. Автор: указан на первой странице. Все права защищены. При цитировании в качестве источника необходимо ссылаться на Deutsche Securities Research. Турция: информация, интерпретации и рекомендации, представленные в настоящем документе, не связаны с услугами инвестиционного консультирования. Услуги инвестиционного консультирования предоставляются брокерскими фирмами, компаниями по управлению портфельными инвестициями и банками, не уполномоченными принимать депозиты, по договору оказания услуг инвестиционного консультирования, заключаемому между такими компаниями и их клиентами. Интерпретации и рекомендации, содержащиеся в настоящем документе, представляют собой личное мнение их авторов. Мнение авторов может не соответствовать вашему финансовому положению и соображениям, касающимся уровня прибыльности/рискованности инвестиций. В связи с этим результаты инвестиционных решений, принятых исключительно на основе информации, содержащейся в настоящем документе, могут отличаться от ожидаемых. Великобритания: лицам, согласно определению Управления по финансовым услугам Великобритании (Financial Services Authority) попадающим в категорию частных клиентов, при чтении настоящего аналитического обзора следует учитывать ранее опубликованные аналитические материалы Deutsche Bank AG, посвященные компаниям, являющимся предметом настоящего аналитического обзора. Deutsche UFG

Ярослав Лисоволик · Май 2007 · page 27 Покупать: Ожидаемая совокупная доходность за 12 мес. (включая дивиденды) составляет 10% и более. Держать: Ожидаемая совокупная доходность за 12 мес. (вклю-чая дивиденды) находится в диапазоне от минус 10% до 10%. Продавать: Ожидаемая совокупная доходность за 12 мес. (включая дивиденды) составляет минус 10% и ниже. Примечания: 1. Периодически рейтинги, приведенные в опубликованных аналитических материалах, могут выходить за рамки вышеука- занных критериев. В таком случае в публикуемом обзоре, а также на соответствующем сайте ( дается соответствующая информация 2. Новые аналитические рекомендации и ценовые прогнозы, фигурирующие в только что опубликованных обзорах, всегда заменяют все прежние аналогичные показатели, приведенные в ранее опубликованных обзорах. Рейтинг акций Дисперсия рейтингов и доля компаний, ведущих бизнес с DB Заявление об ограничении ответственности Изложенные в настоящем документе сведения и мнения высказаны от лица Deutsche Bank AG либо аффилированной с ним организации (собирательное название -"Deutsche Bank"). Приведенная в обзоре информация, которую Deutsche Bank считает надежной, была получена из открытых источников, которые Deutsche Bank также считает надежными. За исключением сведений о Deutsche Bank, последний не несет ответственности за точность или полноту представляемой информации. Настоящий обзор может приниматься во внимание Deutsche Bank при вынесении последним решения о покупке или продаже собственных позиций в акциях компаний, упомянутых в настоящем обзоре. В отношении отдельных компаний фондовыми аналитиками Deutsche Bank могут выноситься краткосрочные рекомендации, идущие вразрез с действующими рекомендациями Deutsche Bank ("продавать" или "покупать"), которые относятся к более продолжительному периоду времени. Информация об этом приведена в собственной биржевой базе данных Deutsche Bank (SOLAR), доступ к которой можно получить на веб-сайте После вынесения таких краткосрочных рекомендаций аналитиками Deutsche Bank может осуществлять сделки купли-продажи акций, используя собственный счет, а также участвовать в сделках с ценными бумагами таким образом, который противоречит настоящему обзору и не согласуется с инвестиционной стратегией в отношении ценных бумаг, освещаемым в настоящем обзоре. В частности, Deutsche Bank может покупать такие ценные бумаги у клиентов или продавать их, выступая в роли принципала. Положение о раскрытии информации, касающейся конфликта интересов (в случае возникновения такового) изложено в конце настоящего обзора либо на веб-сайте Deutsche Bank Мнения, оценки и прогнозы, содержащиеся в данной публикации, отражают текущую точку зрения автора на день публикации. При этом они необязательно отражают мнение Deutsche Bank и могут быть изменены без предварительного уведомления. Deutsche Bank не берет на себя каких-либо обязательств относительно обновления, изменения или дополнения настоящей публикации или иной формы уведомления читателей в случае внесения изменений или в том случае, если впоследствии какое-либо из приведенных в данной публикации мнений, оценок и прогнозов претерпит изменения или станет неточным, за исключением случая, когда аналитическое исследование по конкретной компании изымается из обращения. Цены и доступность финансовых инструментов также могут меняться без уведомления. Настоящая публикация носит исключительно информационный характер. Она не может расцениваться как предложение о покупке или продаже либо приглашение к предложению о покупке или продаже каких-либо финансовых инструментов или участии в определенных торговых операциях в какой-либо юрисдикции. Финансовые инструменты, обсуждаемые в настоящей публикации, необязательно приемлемы для всех инвесторов, которым следует принимать самостоятельные инвестиционные решения, при необходимости обращаясь к услугам собственных финансовых консультантов и основываясь на собственной финансовой ситуации и конкретных инвестиционных целях. В случае, когда финансовый инструмент деноминирован в валюте, отличной от валюты инвестора, изменение обменных курсов может негативно сказаться на цене или стоимости данного финансово инструмента либо величине дохода, полученного от операций с его использованием; такой инвестор по умолчанию принимает на себя риск, связанный с изменением валютных курсов. Кроме того, доход от инвестиций может изменяться, а цена или стоимость финансового инструмента, описанного в настоящем материале прямо или косвенно, может как увеличиваться, так и уменьшаться. Помимо этого, следует иметь в виду, что прошлые результаты не обязательно являются индикатором будущих результатов. В случае если иное не предусмотрено соответствующим законодательством, все транзакции должны осуществляться через подразделение Deutsche Bank, действующее на территории страны, гражданином которой является инвестор. В США настоящий обзор утверждается и/или распространяется Deutsche Bank Securities Inc., который является членом Нью-Йоркской фондовой биржи (NYSE), Национальной ассоциации дилеров ценных бумаг (NASD), Национальной фьючерсной ассоциации (NFA) и Корпорации по защите прав инвесторов в ценные бумаги (SIPC). В Германии настоящий обзор утверждается и/или распространяется Deutsche Bank AG Frankfurt, уполномоченным Федеральным управлением по контролю на рынке финансовых услуг (Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht). В Великобритании настоящий обзор утверждается и/или распространяется Deutsche Bank AG London, который является членом Лондонской фондовой биржи, регулируется с точки зрения ведения инвестиционной деятельности в Великобритании Управлением по финансовым услугам и уполномочен Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin). Распространителями настоящего обзора выступают в Гонконге – гонконгское отделение Deutsche Bank AG, в Корее – Deutsche Securities Korea Co., в Сингапуре – сингапурское отделение Deutsche Bank AG. В Японии настоящий обзор утверждается и/или распространяется Deutsche Securities Inc. Содержащаяся в обзоре информация не представляет собой инвестиционные рекомендации. В Австралии розничным клиентам следует получить "Раскрытие информации о продукте" (Product Disclosure Statement) в отношении любого финансового продукта, упоминаемого в настоящем обзоре, и ознакомиться с указанным документом до принятия решения о приобретении данного продукта. Deutsche Bank AG Johannesburg зарегистрирована в Федеративной Республике Германия (регистрационный номер филиала в Южной Африке: 1998/003298/10). Дополнительная информация относительно ценных бумаг, других финансовых продуктов или затронутых в данном обзоре эмитентов предоставляется по требованию. Перепечатка, распространение или публикация настоящего обзора запрещены без предварительного письменного согласия Deutsche Bank. При цитировании просим ссылаться на источник. Copyright © 2006 Deutsche Bank AG05/2006 Deutsche UFG