1 Мировой экономический кризис: причины, природа, альтернативы Константин Сонин, Российская экономическая школа 9 июня 2009 года МШПИ, Голицыно

2 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Основные вопросы и план Основные вопросы –откуда взялся нынешний мировой кризис? –что будет? –что можно сделать? Немного теории Перед кризисом Три примера политики экономической политики –рекапитализация банков –стимулирование совокупного спроса –финансовое регулирование Некоторые выводы

Немного теории 3

4 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Что такое бизнес? Что такое бизнес? см. Jean Tirole (2001) Corporate Governance, Econometrica, 69 (1), проект займ неопределённость получение прибыли возврат долгов усилия

5 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Основной вопрос Что влияет на параметры модели (= желание рисковать + прилагать усилия) ? наличие денег восприятие риска что происходит в банкротстве проект займ неопределённость получение прибыли возврат долгов усилия корпоративное управление наличие талантов

6 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Причины провала социалистических экономик (рисунок – тот же самый ) наличие денег восприятие риска что происходит в банкротстве проект займ неопределённость получение прибыли возврат долгов усилия корпоративное управление наличие талантов

7 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Роль денег Наличие денег помогает финансировать более рискованные проекты проект займ неопределённость получение прибыли возврат долгов усилия

8 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Защита кредиторов Институты определяют условия займов и усилия предпринимателей институты: суды, милиция, политика проект займ неопределённость получение прибыли возврат долгов усилия

Перед кризисом 9

10 Константин Сонин / РЭШ 09/06/ Глобальные дисбалансы США: –недостаток сбережений и дефицит бюджета компенсируется притоком капитала –торговый дефицит тоже компенсируется притоком капитала Почему приток капитала? –ставки процента до кризиса были очень низкими! –низкие процентные ставки в США тем более удивительны на фоне огромного дефицита бюджета

11 Константин Сонин / РЭШ 09/06/ Глобальный дисбаланс: торговля США – торговый дефицит Китай и Россия – торговый профицит

12 Константин Сонин / РЭШ 09/06/ Дисбаланс роста и финансового развития Развивающиеся страны росли очень быстро: огромный спрос на инструменты сбережений –финансовое развитие в этих странах отстает, поэтому вынуждены сберегать в англосаксонских странах = на глубоких и ликвидных финансовых рынках –при вызванных этим ставках процента США могут позволить иметь и торговый дефицит и дефицит бюджета необходимое условие такого равновесия: –Глобальное доверие к американской финансовой (то есть судебной и политической) системе

13 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Итого глобализация, объединившая страны с высокой предельной отдачей на капитал и ликвидные финансовые рынки неправильная оценка активов и рисков –институты защиты прав собственности в развивающихся странах воспринимались неправильно

14 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Что происходит сейчас? Во всех странах –огромные потери (сбережения, производство, занятость) –огромные суммы на спасение финансовой системы Вопросы –кто виноват? –что делать? Yale University

15 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Где посмотреть подробности Кен Рогофф (Гарвард, бывший главный экономист МВФ) и Кармен Рейнхарт в статье «Последствия кризисов» –Все «системные кризисы» за последние 50 лет + Великая депрессия –Развитые страны (Испания 1977, Норвегия 1987, Финляндия 1991, Швеция 1991, Япония 1992 …) –Развивающиеся страны (Азия , Колумбия 1998; Аргентина 2001 …)

16 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 В среднем, последствия (от пика до дна) Цены на недвижимость – -35%; Продолжительность: 5-6 лет Фондовый рынок – -55.9%; Продолжительность: 3.9 лет Безработица – + 7 проц. пункта; Продолжительность: 4.9 лет –В развивающихся странах продолжительность меньше; более гибкий рынок труда Реальный ВВП – -9%; Продолжительность: 1.9 лет –Средняя рецессия: 1 год. –Но! Аргентина: -24%; продолжительность 4 года.

Уроки 17

18 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Уроки Великой депрессии, экономика Банкротства банков –не допустить любой ценой Дефляция –не допустить, если это возможно Протекционизм –не допустить, если это возможно

19 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Уроки Великой депрессии, политика Laissez-faire может быть лучшим ответом на экономические вызовы, но политика может вмешаться Зингалес, Раджан «Спасение капитализма от капиталистов» –Германия, Япония –Америка

Пример 1 рекапитализация банков и выкуп «плохих» активов 20

21 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Банковская паника один из рисков в банковской системе – паника –кризис ликвидности –это трудно предсказать («множественное равновесие» увеличение гарантий – одно из самых эффективных методов борьбы с паникой –но! проблема, если на самом деле речь идёт о неплатежеспособности

22 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Япония, Швеция Шведский (1992) пример: заставить банки переоценить активы –быстрый переход к росту Японский (1990 +) пример: не заставлять банки –десятилетняя стагнация –Ricardo J. Caballero, Takeo Hoshi, and Anil K Kashyap (2008) Zombie Lending and Depressed Restructuring in Japan, American Economic Review, 98:5, 1943–1977. –Joe Peek and Eric S. Rosengren (2005) Unnatural Selection: Perverse Incentives and the Misallocation of Credit in Japan, American Economic Review, 95:4,

23 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Пример: японские зомби 2000 год: 30% всех компаний – зомби (т.е., должны были умереть); 15% активов. Рост производительности: –в отраслях с большим ростом зомби (строительство, торговля): -4% –в отраслях с малым числом зомби (экспортно- ориентированных, конкуренция с импортом): рост +2% Главная проблема: зомби ухудшают работу нормальных компаний (оттягивают ресурсы, увеличивают зарплаты) –типичный японский девелопер «не-зомби» нанимал бы на 30% больше персонала –зомби ответственны за падение инвестиций на 1/3 в некоторых отраслях.

Пример 2 кейнсианская политика 24

25 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Денежная политика –может влиять на совокупный спрос в экономике Что может денежная политика? –обеспечивать стабильную низкую инфляцию –сглаживать циклические колебания ВВП Чего не может денежная политика? –увеличивать темпы роста ВВП –влиять на реальные переменные (например, безработицу или уровень потребления) в долгосрочной перспективе

26 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Что такое тренд и цикл? (США, ХХ век)

27 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Тренд увидеть трудно! Швеция Аргентина год $ (1990) на человека

28 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 «Великая депрессия»

29 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Откуда берется тренд? Два основных источника экономического роста (в долгосрочном равновесии) –накопление капитала –технический прогресс В развитых странах темпы экономического роста - 2-3% в год В развивающихся странах может быть больше –из-за более высокого темп накопления капитала при приближении к долгосрочному оптимальному уровню –из-за заимствования технологий до достижения «технологического фронта»

30 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Откуда берутся циклы? Краткосрочные колебания совокупного спроса –например, в следствие внешних шоков После отклонения всё возвращается к долгосрочному равновесию –повышенный спрос приводит к слишком интенсивному использованию факторов производства. –временное превышение ВВП над трендом оборачивается удорожанием факторов, которое возвращает ВВП на тренд –пониженный спрос приводит к недоиспользованию факторов (например, безработице). Падение цен и возвращение к тренду

31 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Стабилизационная политика Правительство и ЦБ могут влиять на спрос –добавляя или отнимая деньги в/из экономики Колебания спроса могут быть полностью нивелированы действиями ЦБ –если он вовремя будет их отлавливать и правильно на них реагировать Пример –шок спроса – изменение покупательской активности –люди больше покупают, развитие экономики превышает тренд, растут цены –ЦБ должен охладить активность, сделав деньги более дорогими –экономика возвращается к тренду

32 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Кейнсианская политика Поддержание агрегированного спроса за счет государственного потребления –крупные инфраструктурные проекты Положительные стороны –высокая скорость –более высокий «мультипликатор» (Romer & Romer о Великой депрессии) по сравнению со снижением налогов –в небогатых странах отдача от вложений в инфраструктуру велика

33 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Проблемы кейнсианской политики выигрывают компании с сильными политическими связями, а не наиболее эффективные (как при снижении налогов) «операции спасения» могут замедлить реструктуризацию экономики –созидательное разрушение ответственно за 50% долгосрочного роста в развитых странах отдача от вложений в инфраструктуру мала в развивающихся коррупция делает вложения неэффективными и дорогими

Пример 3 финансовое регулирование 34

35 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Одно из объяснений кризиса недостатки регулирования финансовой системы –рейтинговые агентства неправильно оценивали риски –инвестбанки были практически нерегулируемы –«негласное обещание», что если у крупного инвестбанка возникнут проблемы, его спасут –незамеченные пирамиды (не только Медофф) проект займ неопределённость получение прибыли возврат долгов усилия

36 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Кризисы вызывают регулирование «Первый системный кризис» 1907 год в США создание ФРС Великая депрессия акт Glass-Steagall (создание системы страхования вкладов, разделение банков и инвестбанков) Корпоративные скандалы (Enron) Sarbanes-Oxley акт см. Rajan, Zingales Saving Capitalism from Capitalists см. Glaeser, Shleifer, The Rise of Regulatory State

37 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Что нас ждёт? распространение регулирования на практически все виды финансовых компаний –инвестбанки, хедж фонды, квази-финансовые компании (GMAC) координация регулирования по всему миру (по крайней мере Европа+США) –единые стандарты не более чем координация регулирования –потому что регулирование в конечном счёте сводится к законам, судам, судебным приставам и т.п. (то есть национальным государствам)

38 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Почему нельзя сделать больше? Регулирование снижает эффективность Регулирование плохо проникает через границы проект займнеопределённость получение прибыли возврат долгов усилия проект займнеопределённость получение прибыли возврат долгов усилия

Заключение 39

40 Константин Сонин / РЭШ 09/06/2009 Заключение нормальный кризис необычных масштабов определяющие события будут происходить на стыке экономики и политики в России –первый опыт –закончился восстановительный рост и лопаются пузыри –ключевой вопрос – об институтах защиты прав собственности – обсуждается мало