Берзон Н.И. ТЕМА 4: КОРПОРАТИВНЫЕ ОБЛИГАЦИИ 1.ФУНДАМЕНТАЛЬНЫЕ СВОЙСТВА ОБЛИГАЦИЙ 2.ЦЕНООБРАЗОВАНИЕ ОБЛИГАЦИЙ 3.ДОХОДНОСТЬ ОПЕРАЦИЙ С ОБЛИГАЦИЯМИ 4.РЕЙТИНГ ОБЛИГАЦИЙ

Берзон Н.И. ОБЛИГАЦИЯ – ДОЛГОВАЯ ЦЕННАЯ БУМАГА, ОТРАЖАЮЩАЯ ОТНОШЕНИЯ ЗАЙМА МЕЖДУ ИНВЕСТОРОМ (КРЕДИТОРОМ) И ЭМИТЕНТОМ(ЗАЕМЩИКОМ). НАЛИЧИЕ КОНЕЧНОГО СРОКА ОБРАЩЕНИЯ, ПО ИСТЕЧЕНИИ КОТОРОГО ОБЛИГАЦИЯ ГАСИТСЯ ВЫПЛАТА ПРОЦЕНТОВ ПО ОБЛИГАЦИИ ЯВЛЯЕТСЯ ОБЯЗАННОСТЬЮ ЭМИТЕНТА. ВЛАДЕЛЬЦЫ ОБЛИГАЦИЙ ИМЕЮТ ПРЕИМУЩЕСТВЕННЫЕ ПРАВА НА ПЕРВООЧЕРЕДНОЕ УДОВЛЕТВОРЕНИЕ СВОИХ ТРЕБОВАНИЙ ПО СРАВНЕНИЮ С АКЦИОНЕРАМИ ПРИ ЛИКВИДАЦИИ ПРЕДПРИЯТИЯ. ОБЛИГАЦИЯ, КАК СТАРШАЯ ЦЕННАЯ БУМАГА ОБЛАДАЕТ БОЛЬШЕЙ НАДЕЖНОСТЬЮ, ЧЕМ АКЦИЯ. ФУНДАМЕНТАЛЬНЫЕ СВОЙСТВА ОБЛИГАЦИЙ:

Берзон Н.И. КЛАССИФИКАЦИЯ ОБЛИГАЦИЙ ПО ВИДУ ОБЕСПЕЧЕНИЯ ОБЛИГАЦИИ ЗАКЛАДНЫЕ (ОБЕСПЕЧЕННЫЕ) БЕЗЗАКЛАДНЫЕ (НЕОБЕСПЕЧЕННЫЕ) ИПОТЕЧНЫЕ ОБЛИГАЦИИ ОБЛИГАЦИИ С ПЛАВАЮЩИМ ЗАЛОГОМ ОБЛИГАЦИИ ПОД ЗАЛОГ ЦЕННЫХ БУМАГ

Берзон Н.И. СХЕМА ВЫПУСКА ЗАКЛАДНЫХ ОБЛИГАЦИЙ …… ИНВЕСТОРЫ ЭМИТЕНТ ЗАКЛАДНАЯ ТРАСТ-КОМПАНИЯ РАЗМЕЩЕНИЕ ОБЛИГАЦИЙ ЭМИТЕНТА ЗАЛОЖЕННОЕ ИМУЩЕСТВО (100 МЛН.РУБ.) ОБЛИГАЦИИ (70 МЛН.РУБ.)

Берзон Н.И. КЛАССИФИКАЦИЯ ОБЛИГАЦИЙ ПО СПОСОБУ ВЫПЛАТЫ ДОХОДА ИНВЕСТОРАМ ОБЛИГАЦИИ КУПОННЫЕ БЕСКУПОННЫЕ (ДИСКОНТНЫЕ) С ПОСТОЯННЫМ КУПОНОМ С ПЕРЕМЕННЫМ КУПОНОМ С ФИКСИРОВАННЫМ КУПОНОМ

Берзон Н.И. ИНДЕКСИРУЕМЫЕ ОБЛИГАЦИИ ГАЗПРОМА ОБЪЕМ ЭМИССИИ = 3МЛРД. РУБ. НОМИНАЛ (Н) = 1000 РУБ. СРОК ОБРАЩЕНИЯ (Т) = 4 ГОДА СТАВКА КУПОННЫХ ВЫПЛАТ = 5% ПЕРИОДИЧНОСТЬ ВЫПЛАТ = 2 РАЗА В ГОД ДАТА ПОГАШЕНИЯ = г.

Берзон Н.И. СУММА ВЫПЛАТ ПО ОЧЕРЕДНОМУ КУПОНУ (С m ) определяется: Где: Ro – средний курс доллара за 30 дней, предшествующих дате выпуска Rm – средний курс доллара за 30 дней, предшествующих дате окончания m – ного купонного периода t m-1 - дата начала m – ного купонного периода t m – дата окончания m – ного купонного периода

Берзон Н.И. КЛАССИФИКАЦИЯ ОБЛИГАЦИЙ ПО ВОЗМОЖНОСТИ ДОСРОЧНОГО ПОГАШЕНИЯ ОБЛИГАЦИИ БЕЗОТЗЫВНЫЕ ПОГАШАЕМЫЕ ЕДИНОВРЕМЕННО АМОРТИЗИРУЕМЫЕ ПОГАШАЕМЫЕ ДОСРОЧНО ОТЗЫВНЫЕ ВОЗВРАТНЫЕ

Берзон Н.И. АМОРТИЗАЦИЯ ОБЛИГАЦИЙ ГОДОВЫЕ СУММЫ ПЛАТЕЖЕЙ ПО 8-ПРОЦЕНТНОЙ 10-ЛЕТНЕЙ ОБЛИГАЦИИ НОМИНАЛЬНОЙ СТОИМОСТЬЮ 1000 РУБ. ГОДСУММА КУПОННЫХ ВЫПЛАТ СУММА ЧАСТИЧНОГО ПОГАШЕНИЯ НОМИНАЛА ОБЩАЯ СУММА ПЛАТЕЖЕЙ

ПАРАМЕТРЫ ОБЛИГАЦИОННОГО ЗАЙМА ПоказателиПараметры займа ЭмитентДЗ-Финанс ПоручительОАО «Усть-Илимский ДЗ» Объем эмиссии400 млн. руб. Дата размещения Срок обращения728 дней (2 года) Способ размещенияАукцион по ставке купона на ММВБ Купонный период182 дня (6 мес.) Ставка купона1 и 2 купоны=11,6%, 3 и 4 купоны определяет эмитент Обязательство эмитентаЭмитент выкупает облигации через 1 год по цене 100% от номинала Организатор выпуска

Берзон Н.И. ОРГАНИЗАЦИЯ ПРОВЕДЕНИЯ АУКЦИОНОВ УЧАСТНИК В УЧАСТНИК С ЭМИТЕНТ ЦЕНА РАЗМЕЩЕНИЯ ПАРАМЕТРЫ ВЫПУСКА ТОРГОВАЯ СИСТЕМА ЗАКЛЮЧЕНИЕ СДЕЛОК УЧАСТНИК А ПОДАЧА ЗАЯВОК; 2 – СОСТАВЛЕНИЕ РЕЕСТРА; 3 – ОПРЕДЕЛЕНИЕ ЦЕНЫ РАЗМЕЩЕНИЯ; 4 – ОФОРМЛЕНИЕ СДЕЛОК ПО ЦЕНЕ РАЗМЕЩЕНИЯ С УЧАСТНИКАМИ, У КОТОРЫХ ЗАЯВЛЕННЫЕ ЦЕНЫ БЫЛИ РАВНЫ ИЛИ ВЫШЕ ЦЕНЫ РАЗМЕЩЕНИЯ

Формат размещения корпоративных облигаций

Мировой рынок долговых ценных бумаг Страна Удельный вес, % США Япония Германия Великобритания Италия Франция Испания 38,3 12,4 5,9 5,5 4,8 3,1 Другие страны, В том числе Россия 25,2 0,3 Итого100 Рассчитано по данным: BIS Quarterly Review

СТРУКТУРА РОССИЙСКОГО РЫНКА ОБЛИГАЦИЙ Виды облигаций 2007 год2011 год (август) млрд. руб. % % Государственные облигации (ГКО-ОФЗ) , ,0 Субфедеральные и муниципальные облигации 2248,94367,0 Корпоративные облигации125749, ,0 Итого ,

Динамика номинального объема корпоративных облигаций, находящихся в обращении

Динамика номинального объема выпусков корпоративных облигаций

ОТРАСЛЕВАЯ СТРУКТУРА ПЕРВИЧНОГО РЫНКА КОРПОРАТИВНЫХ ОБЛИГАЦИЙ на Отрасль Объем размещений, млрд. руб. Число размещений, шт. Число эмитентов Финансовые услуги Транспорт Топливная промышленность Связь88107 Металлургия6195 Химическая промышленность2853 Электроэнергетика2264 Торговля1533 Машиностроение1055 Сельское хозяйство966 Строительство754 Пищевая промышленность733 Прочие отрасли12189

Берзон Н.И. СТРУКТУРА РЫНКА ОБЛИГАЦИЙ США ВИДЫ ОБЛИГАЦИЙ % Государственные30 Федеральные агенства22 Муниципальные12 Корпоративные27 Международные9 Всего100

Берзон Н.И. СТРУКТУРА РЫНКА ЕВРООБЛИГАЦИЙ ЭМИТЕНТ ДОЛЯ,% 1. НАДНАЦИОНАЛЬНЫЕ ИНСТИТУТЫ ГОСУДАРСТВЕННЫЕ ИНСТИТУТЫ ЧАСТНЫЕ ФИНАНСОВЫЕ ИНСТИТУТЫ КОРПОРАЦИИ23

ЕВРООБЛИГАЦИИ РОССИЙСКИХ ЭМИТЕНТОВ (январь, 2010 г.) ВИДЫ ОБЛИГАЦИЙ ОБЪЕМ, млрд.дол. УДЕЛЬНЫЙ ВЕС, % СРЕДНЯЯ ДОХОДНОСТЬ, % Государственные облигации 31,924,45,8 Муниципальные облигации --- Корпоративные облигации98,675,68,1 Итого130,5100,07,5

Берзон Н.И. СТОИМОСТЬ ОБЛИГАЦИЙ (Р) С ГОДОВЫМИ КУПОННЫМИ ВЫПЛАТАМИ С – ГОДОВЫЕ КУПОННЫЕ ВЫПЛАТЫ; Н – НОМИНАЛ ОБЛИГАЦИЙ; r – СТАВКА ДИСКОНТИРОВАНИЯ; n – ЧИСЛО ЛЕТ ДО ПОГАШЕНИЯ ОБЛИГАЦИИ m – количество купонных выплат в течение года

Берзон Н.И. ФАКТОРЫ, ВЛИЯЮЩИЕ НА ЦЕНУ ОБЛИГАЦИЙ ПЕРИОДИЧНОСТЬ КУПОННЫХ ВЫПЛАТ КУПОННАЯ СТАВКА СТАВКА ДИСКОНТИРОВАНИЯ СРОК ДО ПОГАШЕНИЯ НАКОПЛЕННЫЙ КУПОННЫЙ ДОХОД

Берзон Н.И. ДОХОДНОСТЬ БЕСКУПОННЫХ ОБЛИГАЦИЙ ДОХОДНОСТЬ К ПОГАШЕНИЮ: r- доходность к погашению; Н – номинал облигации; Р – цена приобретения облигации Доходность к погашению по ГКО: t – число дней до погашения

Берзон Н.И. ДОХОДНОСТЬ ОПЕРАЦИИ (СДЕЛКИ) ПО БЕСКУПОННЫМ ОБЛИГАЦИЯМ Р пок - цена покупки облигации Р пр - цена продажи облигации t` - число дней от даты покупки до даты продажи

Берзон Н.И. ДОХОДНОСТЬ КУПОННЫХ ОБЛИГАЦИЙ а) ТЕКУЩАЯ ДОХОДНОСТЬ ( r Т ) Сг – годовая сумма купонных выплат Р Т – текущая цена облигации

Берзон Н.И. б) ПОЛНАЯ ОРИЕНТИРОВОЧНАЯ ДОХОДНОСТЬ (r ОР ) Н –номинал облигации; Р – цена облигации; Сг – годовая сумма купонных выплат; n-число лет до погашения РАЗНИЦА МЕЖДУ ТОЧНОЙ ЦЕНОЙ И ОРИЕНТИРОВОЧНОЙ ТЕМ МЕНЬШЕ, ЧЕМ МЕНЬШЕ: СРОК ДО ПОГАШЕНИЯ ЦЕНА ОБЛИГАЦИИ ОТКЛОНЯЕТСЯ ОТ НОМИНАЛА

Берзон Н.И. ЧТОБЫ ОТ ПОКАЗАТЕЛЯ ОРИЕНТИРОВОЧНОЙ ДОХОДНОСТИ ПЕРЕЙТИ К ПОЛНОЙ СЛЕДУЕТ ВОСПОЛЬЗОВАТЬСЯ ФОРМУЛОЙ: r 1 - показатель доходности ниже ориентировочной доходности; r 2 - показатель доходности выше ориентировочной доходности; Р 1 - цена облигации, рассчитанная для r 1 ; Р 2 - цена облигации, рассчитанная для r 2 ; Р- текущая рыночная цена облигации.

ЧУВСТВИТЕЛЬНОСТЬ (ИЗМЕНЧИВОСТЬ) ОБЛИГАЦИЙ Факторы, влияющие на чувствительность облигаций: срок до погашения величина купонной ставки Наиболее чувствительными являются долгосрочные облигации с низкой купонной ставкой

Показатель дюрации (Д) рассчитывается по следующей формуле: PV (Ct) – приведенная стоимость платежей, которые будут получены в момент времени t; Ро – текущий рыночный курс облигации (цена облигации); t – срок до наступления платежа; Т – срок до погашения облигации. ДЮРАЦИЯ

Пример расчета дюрации 1 / (1+r) Срок до наступления платежа (лет) Сумма платежа (руб.) Процен тная ставка, % Коэффи циент приведе ния Приведен ная стоимость платежа, руб. Приведенная стоимость платежа, умноженная на время (руб).) tCrPVPV * t ,909172, ,826466,12132, , ,42434,2 Итого ,252639,17

Берзон Н.И. РЕЙТИНГ ОБЛИГАЦИЙ ПО КЛАССИФИКАЦИИ АГЕНСТВА Standard & Poors КАТЕГОРИЯ ОБЛИГАЦИЙ ХАРАКТЕРИСТИКА ОБЛИГАЦИЙ ААА ОБЛИГАЦИИ ВЫСШЕГО КАЧЕСТВА, ВЕРОЯТНОСТЬ НЕВЫПОЛНЕНИЯ ОБЯЗАТЕЛЬСТВ ПО КОТОРЫМ БЛИЗКА К НУЛЮ АА ОБЛИГАЦИИ ВЫСОКОГО КАЧЕСТВА. ОТДЕЛЬНЫЕ ПАРАМЕТРЫ НИЖЕ, ЧЕМ У ОБЛИГАЦИЙ КЛАССА ААА А ОБЛИГАЦИИ ХОРОШЕГО КАЧЕСТВА. КОМПАНИЯ ИМЕЕТ ХОРОШИЕ ФИНАНСОВЫЕ ПОКАЗАТЕЛИ, НО ЗАВИСИТ ОТ КОНЬЮКТУРЫ РЫНКА. ВВВ ОБЛИГАЦИИ СРЕДНЕГО КАЧЕСТВА. НА ДАТУ РЕЙТИНГА КОМПАНИЯ ДОСТАТОЧНО НАДЕЖНА, НО РАБОТАЕТ НЕ СТАБИЛЬНО И ЗА НЕЙ НЕОБХОДИМО ВЕСТИ ТЩАТЕЛЬНОЕ НАБЛЮДЕНИЕ

Берзон Н.И. РЕЙТИНГ ОБЛИГАЦИЙ ПО КЛАССИФИКАЦИИ АГЕНСТВА Standard& Poors КАТЕГОРИЯ ОБЛИГАЦИЙ ХАРАКТЕРИСТИКА ОБЛИГАЦИЙ ВВ ОБЛИГАЦИИ, ИМЕЮЩИЕ КАЧЕСТВО, НИЖЕ СРЕДНЕГО. ПОКАЗАТЕЛИ НАДЕЖНОСТИ, ПЛАТЕЖЕСПОСОБНОСТИ, ФИНАНСОВОЙ УСТОЙЧИВОСТИ НАХОДЯТСЯ НА КРИТИЧЕСКОМ УРОВНЕ. В ОБЛИГАЦИИ НИЗКОГО КАЧЕСТВА. ФИНАНСОВЫЕ ПОКАЗАТЕЛИ КОМПАНИИ НАХОДЯТСЯ НА УРОВНЕ НИЖЕ НОРМАТИВНЫХ ЗНАЧЕНИЙ. ССС, СС, С СПЕКУЛЯТИВНЫЕ ОБЛИГАЦИИ, ИМЕЮТ БОЛЬШИЕ РИСКИ НЕВЫПОЛНЕНИЯ ЭМИТЕНТОМ СВОИХ ОБЯЗАТЕЛЬСТВ. Д ОБЛИГАЦИИ, НЕ ИМЕЮЩИЕ ИНВЕСТИЦИОННЫХ КАЧЕСТВ. ПО ДАННЫМ ОБЛИГАЦИЯМ ПРЕКРАЩЕНЫ КУПОННЫЕ ВЫПЛАТЫ. КОМПАНИЯ БЛИЗКА К БАНКРОТСТВУ. ПРОДОЛЖЕНИЕ

КРЕДИТНЫЕ РЕЙТИНГИ, ПРИСВАИВАЕМЫЕ ИНВЕСТИЦИОННЫМИ АГЕНТСТВАМИ MOODYS INVESTORS SERVICESTANDARD & POORS Ааа Аа А Ваа Наивысшее качество Высокое качество Качество выше среднего Среднее качество ААА АА А ВВВ Наивысшее качество Высокое качество Качество выше среднего Среднее качество Ва В Саа Са С Присущи спекулятивные элементы Обычно отсутствуют характерис- тики желательных инвестиций Плохое положение: может нахо- диться в состоянии дефолта Чрезвычайно спекулятивные: нередко в состоянии дефолта Низший класс ВВ В ССС- СС С D Спекулятивные Чрезвычайно спекулятивные Откровенно спекулятивная Зарезервирован для доходных облигаций, проценты по которым не выплачиваются В состоянии дефолта Примечание. Четыре высших категории обозначают «ценные бумаги инвестиционного уровня», категории, расположенные ниже пунктирной линии, обозначают ценные бумаги ниже инвестиционного уровня

ПАРАМЕТРЫ, УЧИТЫВАЕМЫЕ ПРИ ПРИСВОЕНИИ РЕЙТИНГА Стратегический план развития компании Доля компании на рынке Инвестиционная активность предприятия и качество инвестиционных проектов Финансовое состояние компании Финансовая устойчивость Платежеспособность Рентабельность Деловая активность Качество корпоративного управления Наличие независимых директоров в Совете Открытость (прозрачность) компании Наличие кодекса корпоративного управления Перспективы развития компании

РЕЙТИНГОВЫЕ КЛАССЫ И УСРЕДНЕННЫЕ ФИНАНСОВЫЕ КОЭФФИЦИЕНТЫ (для американских компаний) ПоказателиААААААВВВВВВССС Коэффициент покрытия процентов 17,510,86,83,92,31,00,2 Чистый денежный поток к совокупному долгу, % 55,424,615,66,61,9-4,5-14,0 Рентабельность активов (ROA), % 28,222,919,914,011,77,20,5 Рентабельность продаж, %29,221,318,315,315,411,213,6 Коэффициент долгосрочной задолженности, % 15,226,432,541,055,870,780,3 Коэффициент общей задолженности 26,935,640,147,461,374,689,4 Число компаний в выборке

Иллюстрация важности контроля за долговой нагрузкой (исследование У.Бивера) Банкроты Работающие компании Годы до банкротства 0,79 0,72 0,65 0,58 0,51 0,44 0,37 Кз Коэффициент задолженности(Кз)= Долг Активы

Иллюстрация важности контроля за долговой нагрузкой (исследование У. Бивера) + 0,45 + 0,3 + 0, , Работающие компании Банкроты Годы до банкротства К пд Коэффициент покрытия долга = чистый денежный поток общая сумма задолженности

Иллюстрация важности контроля за уровнем рентабельности (исследование У. Бивера) Годы до банкротства Работающие компании Банкроты ROA, % Рентабельность активов = Чистая прибыль Активы

СТАТИСТИЧЕСКАЯ ВЕРОЯТНОСТЬ ДЕФОЛТА по данным «Standard & Poor's» за гг. 0,10 0,27 0,62 3,20 12,34 26,59 50,46 0,08 0,16 0,44 2,34 9,96 23,45 46,26 0,03 0,08 0,28 1,52 7,16 19,07 41,79 0,00 0,03 0,15 0,94 4,07 13,27 36,02 0,00 0,01 0,05 0,37 1,38 6,20 27,87 Рейтинг компанииВероятность дефолта, % 1 год ААА АА А ВВВ ВВ В ССС 2 года3 года4 года5 лет

АааАаАВааВаВСааDefault Aaa 91,8977,3850, Aa 1,13191,2647,0910,3080, A 0,1022,56191,1895,3280,6150,20500 Baa 00,2065,36187,9385,4640,8250,103 Ba 00,1060,4254,99585,1227,3330,4251,596 B 00,109 0,5435,97282,1932,1728,903 Caa 00,437 0,8732,5115,89567,79522,052 Default (в процентах) ИЗМЕНЕНИЕ КРЕДИТНОГО РЕЙТИНГА ОБЛИГАЦИЙ В ТЕЧЕНИИ 1 ГОДА (рейтинговое агентство «Moodys»)

100% Источник: Фабоцци Ф. Управление инвестициями г. - ААА - АА - А - ВВВ ИЗМЕНЕИЕ КАЧЕСТВА КОРПОРАТИВНЫХ ОБЛИГАЦИЙ (рынок США) 31% 28% 32% 9% 1974 г. 27% 35% 11% 1980 г. 11% 32% 39% 18% 1985 г. 8% 21% 43% 28% 1993 г.

КРЕДИТНЫЙ РЕЙТИНГ РОССИЙСКОГО ЗАЕМЩИКА (шкала агентства «S&P» для России) Кредитный рейтинг заемщика – это текущее мнение агентства об общей кредитоспособности эмитента долговых ценных бумаг выполнить свои обязательства относительно других российских заемщиков РейтингХарактеристика Ru ААА Ru АА Ru А Ru ВВВ Ru ВВ Ru В Ru ССС Ru СС Ru С Ru SD Ru D Очень высокая способность заемщика своевременно и полностью выполнять свои обязательства. Высокая способность заемщика своевременно и полностью выполнить свои обязательства. Заемщик способен своевременно и полностью выполнять свои обязательства. Однако заемщик подвержен воздействию неблагоприятных изменений в условиях хозяйствования. Достаточная способность заемщика своевременно и полностью выполнять свои обязательства. Однако заемщик имеет более высокую чувствительность к воздействию неблагоприятных факторов. Неопределенность или влияние неблагоприятных изменений в коммерческих, финансовых и экономических условиях могут привести к недостаточной способности заемщика своевременно и полностью выполнять свои обязательства. Заемщик кредитоспособен, однако неблагоприятные изменения, скорее всего, помешают заемщику в срок и в полном объеме выполнять свои долговые обязательства Существует потенциальная возможность дефолта заемщика по его долговым обязательствам Высокая вероятность невыполнения заемщиком своих долговых обязательств. В отношении заемщика возбуждена процедура банкротства, ожидается вынесение судебного решения о наложении взыскания на имущество заемщика. Допущен дефолт по одному или нескольким долговым обязательствам, но будут продолжены своевременные и полные выплаты по другим обязательствам. Допущен дефолт по всем или практически по всем долговым обязательствам.

Рейтинги по шкале S&P ЭмитентНациональная шкала Международная шкала (в ин. валюте) Российская ФедерацияruAAABBB РЖДruAAАВВВ ВТБruAAАВВВ ЛукойлruAA+ВВВ- НорникельruAA+ВВВ- ГазпромбанкruAА+ВВ+ СеверстальruAАВВ Альфа БанкruAА-ВВ- Тройка ДиалогruA+В+ Ренессанс КапиталruВВВ+В+ ОМЗruВВВВ- ИнтерфинтрейдruССС+ССС-