Дефолты на российском долговом рынке: причины и последствия V Ежегодный Федеральный Инвестиционный Форум Конференция "Рынок долгов: возможно ли восстановление?" Москва, Президент-Отель, 11 ноября 2008 г. Александр Ермак, Главный аналитик долговых рынков БК «РЕГИОН»

2 Характерной особенностью последних лет стали опережающие темпы роста объема облигаций эмитентов 3-го эшелона Источник: оценка и расчеты БК «РЕГИОН» За период с января 2002 по октябрь 2008 рост объема облигаций составил: 1 эшелон – 113 раз 2 эшелон – 93 раза 3 эшелон – 425 раз Интерес к 3-му эшелону был обусловлен: - более высокой доходностью; - более высокой комиссией при размещении; - отсутствием практики дефолтов (рисков непогашения облигаций).

3 В ПОСЛЕДНИЕ ГОДЫ 3-й эшелон стабильно опережает по количеству выпусков и объему 1-й эшелон Источник: Банк России, ММВБ, оценка и расчеты ГК «РЕГИОН» Т О Л Ь К О 1-й и 2-й ? Структура объема рынка облигаций по эшелонам В настоящее время из 645 обращающихся выпусков на долю 3-го эшелона приходится 384 выпуска или 60% от общего количества.

4 Устойчивое снижение процентных ставок по облигациям вплоть до середины 2007 г. Источник: агентство CBonds Снижение ставок по облигациям повышало интерес к ним со стороны широкого круга эмитентов, а с другой стороны – обеспечивало спрос со стороны широкого круга инвесторов на более доходные облигации эмитентов 2-3 эшелонов.

5 Устойчивый рост ликвидности банковской системы вплоть до середины 2007 г. Источник: Банк России Избыток ликвидности способствовал постоянному росту конкуренции между банками – организаторами займов и «аппетита» инвесторов, для многих из которых фактор кредитоспособности эмитента отошёл на задний план.

6 Сентябрьский кризис охарактеризовался существенным расширением спрэдов между эшелонами Источник: расчеты БК «РЕГИОН» Лишь начало дефолтов и угроза их массового характера вследствие невозможности рефинансирования текущих займов для многих средних и небольших компаний привела к существенному расширению спрэдов между доходностью облигаций различных эшелонов

7 Особо остро для эмитентов 2-го3-го эшелонов встал вопрос прохождения оферт С августа 2007 г. было формально предъявлено к выкупу по офертам в среднем порядка 70% от объема выпусков, фактически – практически 100% от размещенных в рынок Источник: ГК «РЕГИОН»

8 Дефолты на российском рынке облигаций декабрь 2007 г. – ноябрь 2008 г. Источник: оценка ГК «РЕГИОН», по состоянию на 12 ноября 2008 г. ДефолтыКоличествоОбъем, млн. руб. Доля от общего объема рынка Всего, в т.ч ,62% Технические ,08% Полноценные ,54%

9 Отраслевая структура дефолтов на российском рынке облигаций Источник: оценка ГК «РЕГИОН» ОтрасльКоличе ство Объем, млн. руб. Доля от общего количества Доля от общего объема дефолтов Торговля ,0%31,1% АПК и с/хозяйство ,7%17,3% Транспорт ,3%24,1% Ц/Б и деревообработка ,9%6,0% Машиностроение ,9%6,3% Телекомы22 006,9%4,8% Строител-во (девелопер) ,9%4,8% Пищевая ,4%3,6% Металлургия14003,4%1,0% Всего %

10 «ОБЪЕКТИВНЫЕ» ПРИЧИНЫ ДЕФОЛТОВ мировой финансовый кризис, вызвавший отток средств нерезидентов и резко ограничивший возможности внешнего финансирования для российских банков и компаний; рост процентных ставок на фоне снижения рублевой ликвидности и ужесточения монетарной политики Банком России для борьбы с инфляцией (повышение ключевых процентных ставок, увеличение требований по отчислению в ФОР и т. п.); переоценка рисков вложения в облигации эмитентов второго третьего эшелонов со стороны инвесторов и, как следствие, резкое снижение спроса на данные ценные бумаги независимо от уровня их доходности; затруднение в получении банковских кредитов российскими заемщиками: закрытие кредитных линий, ужесточение условий, рост процентных ставок.

11 «СУБЪЕКТИВНЫЕ» ПРИЧИНЫ ДЕФОЛТОВ агрессивная заемная политика компании, несоответствие сроков заимствования и реализации инвестиционных проектов, осуществляемых на эти заемные ресурсы; высокий уровень долговой нагрузки, отсутствие не обремененных активов для рефинансирования текущей задолженности; недостаточность денежных потоков от основной деятельности вследствие низкой рентабельности; отвлечение заемных денежных ресурсов на другие цели акционеров, не связанных с основной деятельностью заемщика; неадекватность существующей бизнес - модели измененным или ужесточенным правилам государственного регулирования; неплатежеспособность банка - контрагента (платежного агента, агента по оферте); Нецелевое использование банком – контрагентом средств эмитента, направленных им для обслуживания облигационного дола; конфликт акционеров.

12 Основные показатели финансового положения эмитентов, допустивших дефолт по облигациям Источник: ГК «РЕГИОН» Эффективность деятельности: около 20% эмитентов показывали убытки более чем у 50% эмитентов маржа по ЧП не превышала 5% Долговая нагрузка: более чем у 50% эмитентов финансовый долг был сопоставим, либо превышал годовую выручку (по отдельным компаниям – до 3-5 раз) У большей части эмитентов отношение финансового долга к EBITDA (EBIT) составляло от 6-7х и выше (по отдельным компаниям – до 10-15х) более чем у 2/3 эмитентов объем дефолтного займа превышал EBITDA (EBIT) (по отдельным компаниям – от 1,5-2,5 до 8-10 раз)

13 Последствия ДЕФОЛТОВ на российском рынке облигаций Вторичный рынок Существенное расширение спрэдов по доходности облигаций компаний 1-го и 2-3-их эшелонов на фоне глобального роста процентных ставок Потеря ликвидности в облигациях 2-3 эшелонов на фоне отсутствия спроса на них в результате переоценки рисков со стороны инвесторов Прекращение (закрытие лимитов) операций РЕПО с большей частью облигаций 2-3 эшелонов Первичный рынок (оферты) «Закрытие» (возможно, на долгое время) первичного рынка для размещений облигаций эмитентов 2-го (слабого кредитного качества) и 3-го эшелонов Предъявление к досрочному выкупу по офертам большей части обращающихся облигаций (единственный способ для инвесторов «выхода» из займа без убытка) !!! В ближайшее время для большей части эмитентов 2-3 эшелонов облигации, как инструмент публичного финансирования, будут не доступны, а обращающиеся в настоящее время облигационные выпуски перестанут носить «рыночный» характер и фактически будут заменены обеспеченными банковскими кредитами.

14 Совершенствование законодательства – необходимое условие для сохранения рынка облигаций Введение в практику использование набора ковенант, соблюдение которых должно быть законодательно обязательным, но выбор их минимального состава добровольным Включение в состав ковенант таких ограничений, как например: по долговой нагрузке; по снижению отдельных показателей (выручки, активов, СК); снижению доли основных акционеров; по объему кросс - дефолтов; по отдельным видам реорганизации; по срокам публикации отчетности и др. Расширение прав владельцев облигаций по предъявлению облигаций к досрочному погашению при несоблюдении ковенант Повышение информационной открытости эмитентов – как необходимое условие их дальнейшей работы на публичном долговом рынке Обязательная ежеквартальная подготовка аудированной отчетности по МСФО для всех эмитентов и поручителей облигаций (а при необходимости и консолидированной отчетности) Обязательное раскрытие информации как для эмитента облигаций, так и для поручителей по займу Возобновление обязательности института финансовых консультантов, обеспечивающих полноту, достоверность и своевременность раскрываемой информации Создание условий для введения в деловую практику российского рынка облигаций необходимости получения эмитентом (поручителем) кредитного рейтинга признанных агентств

15 Благодарю за внимание! Тел.: доб