1 Фундаментальные риски портфельных инвестиций в реформу энергетики 1 марта 2006 г.

2 Карта рисков и факторов роста стоимости инвестиций3 Оценка влияния рисков на стоимость компаний 5 Управление рисками 10 Содержание

3 I. Карта рисков и факторов роста стоимости инвестиций

4 Карта рисков и факторов роста стоимости инвестиций Раздел I Изменения «правил игры» Либерализация цен на электроэнергию на ОРЭ Адекватное тарифообразование регулируемого бизнеса (ROAB) Использование нерыночных механизмов (ФГИ) Ликвидация перекрестного субсидирования Структурные изменения Разделение компаний по видам бизнеса Консолидация активов в новые компании Изменения в собственности Снижение доли РАО/государства в компаниях ВРЕМЯ КАЧЕСТВО

5 II. Оценка влияния рисков на стоимость компаний

6 Оценка влияния рисков на стоимость компаний Раздел II Новые «правила игры» частично уже в цене бумаг-бенефициаров Вариация сроков полной либерализации у аналитиков: гг. Затягивание на год – снижение справедливой стоимости компаний на 10%-15% Отмена/приостановка либерализации цен – падение стоимости акций до уровния EM (по EV/EBITDA) в 2-3 раза

7 Оценка влияния рисков на стоимость компаний Раздел II Консолидация компаний – фундаметальный фактор роста Эффект масштаба Повышение ликвидности и доступности для акционеров Улулчшение копроативного управления и прозрачности компании Снижение стоимости капитала Риски изменения сроков консолидации и листинга новых компаний Риски изменения структуры и разукрупнения новых компаний (МРСК, Гидро) Риски неадекватных коэффициентов обмена акций и стоимости к выкупу Тепловые станции (ГРЭС) ГЭС

8 Оценка влияния рисков на стоимость компаний Раздел II Изменения в структуре собственности (приватизация) Метод+- Пропорциональное выделение компаний Минимум рисковдля акционеров Компании не получают инветсиционных ресурсов Сложные корпоративные процедуры Допэмиссия в пользу частного капитала Компании привлекают финансовые ресурсы Политическое одобрение Повышение ликвидности акций Риск снижения стоимости акций компании Размывание долей существующих акционеров Не стимулирует развитие рыночных механизмов Прямая продажа пакета РАО/Государства Минимум корпоративных процедур Повышение ликвидности акций Финансовые ресурсы получают не компании, а акционеры (РАО, Гос-во) Не популярный метод особенно в предвыборный период Риск неадекватной цены при продаже

9 Оценка влияния рисков на стоимость компаний Раздел II Риск допэмиссии акций компаний Стоимость компании = дисконтированная стоимость будущих денежных потоков (ДДП) Размыв долей в компании в следствие допэмиссии должен быть компенсирован увеличением ее денежных потоков – основной риск акционеров при допэмиссии. Кол-во акций100 млн. Доля РАО70% Сумма ДДП$500 млн. Стоимость акции$5.0 Кол-во акций208 млн. Доля РАО34% Сумма ДДП$940 млн. Стоимость акции$4.5 Строительство ПГУ 900МВт$540 млн. ($600/кВт) Дополнительные акции108 млн Сумма ДДП от новой ПГУ$440 млн. До эмиссииПосле эмиссии Инвестиции за счет эмисси акций ОГК-N* Инвестиции за счет допэмиссии акций ОГК-N размывают доли акционеров в два раза и снижают стоимость акций компании на 10% * - оценка ИГ «Атон» Пример

10 III. Управление рисками

11 Управление рисками Раздел III Управление рисками со стороны менеджмена компаний УправляемостьПравила игрыИзменения в собственности Структурные преобразования Высокая Минимизировать риски размытия стоимости при допэмиссиях (ФГИ, repowering) Максимальное снижение доли РАО/Государства Ускорить процесс перехода на единую акцию. Максимаьное укрупнение компаний. Прозрачность оценки компаний Информационное обеспечение процесса реформирования компаний. Низкая Зависят от решений Правительства.

12 Управление рисками Раздел III Диверсификация рисков для портфельных инвесторов Вид бизнесаРискиВозможности Генерация на ТЭС Либерализация рынка ээ – частично в цене компаний Размытие долей и стоимости при допэмиссиях Регулирование теплового бизнеса (ТГК) Либерализация рынка ээ – частично в цене компаний Приватизация сектора Повышение ликвидности компаний за счет допэмиссий Стратегическая покупка (ОГК-3) Продолжающаяся консолидация активов Генерация на ГЭС Либерализация рынка ээ – частично в цене компаний Регулирование «сверхприбыли» Инвестиционные решения Сроки консолидации Либерализация рынка ээ – частично в цене компаний Ожидаемая консолидация активов Передача ээ Инвестиционные решения Регуляторные решения Сроки и условия консолидации Ожидаемая консолидация активов Возможное изменение системы тарифообразования Распределение ээ Инвестиционные решения Регуляторные решения Сроки и условия консолидации Ожидаемая консолидация активов Возможное изменение системы тарифообразования Возможная приватизация активов Сбыт ээ Высокая операционная волатильность стоимости бизнеса Отсутствие материальных активов Решения регулятора (для ГП) Высокая конкурентная внешняя среда Недружественные поглощения Высокая волатильность стоимости бизнеса Отсутствие четкого понимания как оценки справедливой стоимости на рынке высокие средние низкие

13 Инвестиционная группа «Атон» 1 марта 2006 г. СПАСИБО ЗА ВНИМАНИЕ , Россия, Москва, Чистопрудный бульвар, 17/1 ATON (Bloomberg) 7 (495) ; факс (495) , Аналитический отдел: